基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究

基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究

姓名：桂梦吟申请学位级别：硕士专业：会计学指导教师：何进日

20071010

基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究摘要随着我国证券市场的快速发展，上市公司的数量在逐年增加，市场规模也在不断扩大，正成为推动国民经济增长的中坚力量，对我国国民经济的贡献功不可没。尽管如此，我国上市公司业绩两极分化的趋势依然特别明显，而且有进一步扩大的趋势，陷入财务困境的公司也在不断增加。随着陷入财务困境的公司不断增加，越来越多的投资者与企业管理者意识到在我国证券市场建立一个反应灵敏的财务困境预警机制，规避投资风险已迫在眉睫。预测上市公司的财务困境己经成为投资者、管理者及证券监管机构所关注的课题。上市公司陷入财务困境不是突然发生的，而是一个渐进的过程，因此完全有可能在财务困境发生之前使用有效的方法预先发现。本文在全面、深入研究国内外上市公司财务困境的现状与在该领域己有研究成果的基础上，以上市公司是否被。退市风险警示。即以ＳＴ作为其是否陷入财务困境的标志，采用因子分析法和Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析方法，采集涵盖上市公司治理等各方面的多个变量，寻找尽可能准确预测上市公司财务困境的变量，进而建立适合我国国情的上市公司财务困境预警模型。本文利用２００３－２００５年首次被实行特别处理的１１７家财务困境公司和１１７家非财务困境公司进行实证检验，检验结果表明所构建的财务困境预警模型能够很好的预警未来三年内发生财务困境的可能性，最后检验结果的总正确率分别达到了９１４％、８３．７％、７５１％．研究结果表明，所建立的模型的检验准确率还是较高的，在实际应用中有一定的实用价值。关键词：财务困境；预警模型；因子分析；ｈ嚯圆＆回归分析Ⅱ硕士学位论文ＡｂｓｔｒａｃｔＷｉｔｈｔｈｅｃｏｍｐａｎｙｍａｊｏｒｑｕｉｃｋｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔｏｆｓｔｏｃｋｍａｒｋｅｔｉｎｏｕｒｃｏｕｎｔｒｙ，ｔｈｅｎｕｍｂｅｒｏｆｌｉｓｔｅｄｈａｓｉｎｃｒｅａｓｅｄ，ｍａｒｋｅｔｓｃａｌｅａｌｓｏｈａｓｂｅｅｎｆｏｕｎｄｐｒｏｍｏｔｅｓｅｎｌａｒｇｅｄ．ＴｈｉｓｈａｓｈａｓｂｅｃｏｍｅａｆｏｒｃｅｗｈｉｃｈｇｒｏｗｔｈｉｎｎａｔｉｏｎａｌｅｃｏｎｏｍｙａｎｄｍｏｎｕｍｅｎｔａｌａｃｏｎｔｒｉｂｕｔｉｏｎｓｔＯｎａｔｉｏｎａｌｅｃｏｎｏｍｙ．Ｉｎｓｐｉｔｅｏｆｔｈｉｓ，ｉｔｉｓｏｂｖｉｏｕｓｔｈａｔｔｈｅｒｅｒｅｍａｉｎｓｔｒｅｎｄｉｎｔｈｅｐｏｌａｒｉｚａｔｉｏｎｏｆｌｉｓｔｅｄｃｏｍｐａｎｙ’Ｓｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅａｎｄｉｔｓｈｏｗｓｇｏｔｉｎｔｏａａａｔｒｅｎｄｏｆｆｕｒｔｈｅｒｒｅｓｕｌｔ，ｍｏｒｅａｎｄｑｕｉｃｋｆｉｎａｎｃｉａｌｅｘｐａｎｓｉｏｎ．Ｍｏｒｅａｎｄｍｏｒｅｃｏｍｐａｎｙｈａｓｆｉｎａｎｃｉａｌｔｒｏｕｂｌｅ，ａｓｔＯｍｏｒｅｉｎｖｅｓｔｏｒｓａｎｄｍａｎａｇｅｒｓａｒｅａｗａｒｅｔｈａｔｉｔｉｓｅｍｅｒｇｅｎｔｂｕｉｌｄｔｒｏｕｂｌｅｆｏｒｅｃａｓｔｓｙｓｔｅｍｔｏａｖｏｉｄｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔｒｉｓｋ．Ｌｉｓｔｅｄｃｏｍｐａｎｙ’Ｓｆｉｎａｎｃｉａｌｔｒｏｕｂｌｅｆｏｒｅｃａｓｔｉｓａｋｅｙｃｏｎｃｅｒｕｔｏｔｈｅｉｎｖｅｓｔｏｒｓ，ｍａｎａｇｅｒｓａｎｄｓｕｐｅｒｖｉｓｉｏｎｏｆｌｉｓｔｅｄｃｏｍｐａｎｙｄｏｅｓｎ’ｔｏｃｃｕｒｉｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎｓ．ａＴｈｅｆｉｎａｎｃｉａｌｔｒｏｕｂｌｅｓｕｄｄｅｎｌｙ，ｂｕｔｇｒａｄｕａｌｐｒｏｃｅｓｓ．ＳｏｉｔｉｓｂａｓｅｄＯｎｐｏｓｓｉｂｌｅｆｏｒ憾ｔｏｔａｋｅｅｆｆｅａｉｖｅｍｅａｓｌｗｅｓｔｏａｖｏｉｄｔｈａｔ．Ｔｈｉｓｔｅｓｔｉｓｔｈｅｏｖｅｒａｌｌｓｔｕｄｙｏｆｐｒｅｓｅｎｔｓｉｔｕａｔｉｏｎｏｆｄｏｍｅｓｔｉｃａｎｄｆｏｒｅｉｇｎｌｉｓｔｅｄｃｏｍｐａｎｙ’Ｓｆｉｎａｎｔｉｏｎａｌｔｒｏｕｂｌｅａｎｄｅｘｉｓｔｉｎｇａｃｈｉｅｖｅｍｅｎｔｓｉｎｔｈｉｓｆｉｅｌｄ．Ｉｔｍａｒｋｅｄｂｙｔｈｅｓｙｍｂｏｌ“ｏｕｔ９０ｉｎｇｗａｍｉｎｇ，’ｗｈｉｃｈｍｌ美ｎｌｓｗｈｅｔｈｅｒｉｔ０ｒｎｏｔｈａｓｇｏｔｉｎｔｏｆｉｎａｎｃｉａｌｔｒｏｕｂｌｅ．Ｉｔｇａｔｈｅｒｓｖａｒｉａｂｌｅｉｎａｌｌｄｉｒｅｃｔｉｏｎｓｉｎｃｌｕｄｉｎｇｔｈｅｌｉｓｔｅｄｃｏｍｐａｎｙ’Ｓｍａｎａｇｅｍｅｎｔｂｙｍｅａｎｓｏｆｇｅｎｅａｎａｌｙｓｉｓａｎｄ１０９ｉｓｔｉｃｒｅｇｒｅｓｓｉｏｎａｎａｌｙｓｉｓＴｈｒｏｕｇｈｓｕｃｈｗａｙ，ｗｅｗｉｌｌｓｅｅｋｆｏｒａｃｃｕｒａｔｅｒａｔａｂｌｅｗｈｉｃｈＣａｌｌｐｒｅｄｉｃｔｌｉｓｔｅｄａｄａｐｔｔＯｃｏｍｐａｎｙ’ＳｆｉｎａｎｃｉａｌｔｒｏｕｂｌｅａｎｄｔｈｕｓＳｅｔｆｉｎａｎｃｉａｌｕ＇ｏｕｂｌｅｆｏｒｅｃａｓｔｍｏｄｅｌｔｏｔｈｅｓｉｔｕａｔｉｏｎｏｆｏｕｒｃｏｕｎｔｒｙ．ａｎｄ１１７ｎｏｎ·ｆｉｎａｎｃｉａｌＴｈｉｓｔｅｘｔｔｅｓｔｓ１１７ｆｉｎａｎｃｉａｌｔｒｏｕｂｌｅｃｏｍｐａｎｙｏｎｅｓ（ＳｕｃｈＣＯｕｌｐａｎｉｅ￥ｈａｓｂｅｅｎｄｅａｌｔ、“ｔｌｌｓｐｅｃｉａｌｌｙｆｒｏｍ２００３ｔｏ２００５）．Ｔｈｅｒｅｓｕｌｔｓｈｏｗｓｔｈｅｍｏｄｅｌ啪ｆｏｒｅｃａｓｔｓｈＯＷＳｉｔｓｔｈｅｍｏｄｅｌｔｈｅｐｏｓｓｉｂｌｅｆｉｎａｎｃｉａｌｔｒｏｕｂｌｅｉｎｒａｔｅｆｏｌｋ，ｗ崦ｔｈｒｅｅｙｅａｒｓ．Ｔｈｅｆｉｎａｌｎｅｓｕｌｔｃａｎｃｏｒｒｅ咖ｅｓｓｃａｎｈａｓｒｅａｃｈｅｄｔｏ９１４％、８３７０Ａ、７５．１％．Ｉｔｃａｎｂｅｃｏｎｃｌｕｄｅｄｔｈａｔｄｏｗｅｌｌｉｎｄｅｍｏｎｓｔｒａｔｉｏｎ，ａｎｄｂｅｐｒａｃｔｉｃａｌｉｎｐｒａｃｔｉｃａｌａｐｐｌｉｃａｔｉｏｎ．Ｋｅｙｗｏｒｄｓ：ｆｉｎａｎｃｉａｌｔｒｏｕｂｌｅ；ｆｏｒｅｃａｓｔｍｏｄｅｌ；ｇｅｎｅａｎａｌｙｓｉｓ；ｌｏｇｉｓｔｉｃｒｅｇｒｅｓｓｉｏｎａｎａｉ，７ｓｉｓ１１１基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究附表索引表３．１财务指标表……………………………………………………………２５表３．２非财务指标表…………………………………………………………．．２７表４．１Ｔ．１年主成分特征值及贡献率表………………………………………．３２表４．２Ｔ－１年旋转后的因子负载表……………………………………………３２表４．３Ｔ．２年主成分特征值及贡献率表………………………………………．３３表４．４Ｔ．２年旋转后的因子负载表……………………………………………．３３表４．５Ｔ－３年主成分特征值及贡献率表………………………………………．３４表４．６Ｔ－３年旋转后的因子负载表……………………………………………３４表４．７Ｔ．１年因子得分系数表…………………………………………………３５表４．８Ｔ－２年因子得分系数表…………………………………………………３６表４．９Ｔ．３年因子得分系数表…………………………………………………３６表４．１０Ｋ－Ｓ检验结果…………………………………………………………．３７表４．１ｌ变量Ｘ１．Ｘ５的配对Ｔ检验或Ｗｉｉｃｏｘｏｎ符号秩检验结果表…………３７表４，１２变量Ｘ６．Ｘ１０的配对Ｔ检验或Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验结果表………。３８表４．１３Ｔ．１年Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归结果表……………………………………………３９表４．１４Ｔ．１年财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表……………………………３９表４．１５Ｔ－１年引入非财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表……………………３９表４．１６３＂－２年Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归结果表……………………………………………４０表４．１７Ｔ－２年财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表……………………………４０表４．１８Ｔ－２年引入非财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表……………………．４０表４．１９Ｔ．３年Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归结果表……………………………………………４１表４，２０＂１＂－３年财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表……………………………４ｌ表４．２１Ｔ．３年引入非财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表……………………．４１ｖＩ湖南大学学位论文原创性声明本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律后果由本人承担。作者签名：咔≯哆伊今日期：沙巧绰亿月ｚ日学位论文版权使用授权书本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。本学位论文属于ｌ、保密口，在２、不保密团。（请在以上相应方框内打“√”）年解密后适用本授权书。作者签名：术哆咿劈导师签名：厉勘日期：函痧７年Ｉｚ月ｚ日日期：功哆年／三月二日／硕士学位论文第１章绪论１．１研究背景及选题意义企业存在的目的和价值就是以所掌握的经济资源去创造最大的财富，实现资产的不断增值，然而并不是每一个企业都是一贯幸运的。企业经营过程中的诸多不确定因素，加之经营管理者本身的业务素质和经验，均有可能使企业陷入财务困境，非但不能使企业实现资产增值，反而使企业出现亏损甚至破产。由于我国证券市场存在的时问短，发展还不成熟，上市公司退市机制不完善，加上国内投资者的投资行为缺乏理性，使得公司管理者与投资者的行为注重于各自短期利益，而不关心公司具体的经营业绩与财务状况。但是随着我国市场经济体制改革的深化和资本市场的快速发展，企业陷入财务困境及出现破产现象的频率也越来越高。目前由于投资行为日益理性化和我国退市机制的逐步实旌，各类市场参与者对自身经营业绩也显示出越来越高的关注程度，因而对破产预测或者企业财务困境预测的需求也就越来越多。财务指标数据可从公开披露的年报中获取，它是对企业财务健康状况的一种直接的测度，非财务指标不仅在数据上收集困难，而且其中的一些定性变量不易测评，因此当前财务困境预警研究绝大多数偏重用财务指标来构建模型。但财务指标在财务困境预警中有难以克服的缺陷，具体表现为：＜１）管理层常常通过盈余操纵和创造性会计使账面盈余达到其希望的水平，因此年度财务报表未必能对公司财务状况给出公正和真实的信息。（２）内部控制不力是财务信息不可靠的又一根源，内部控制体系中查弊纠错功能的失效影响了会计资料的真实性。（３）中国证券法规定，上市公司应在每一会计年度结束之日起４个月内向证券监管机构和证券交易所提交年度报告，年报的披露相对财务困境的预警要求有一个滞后时差，从而影响了预警信号的时效性。（４）财务指标难以涵盖与财务困境相关的所有信息，一些非财务因素可能是财务困境的重要影响因素，遗漏这些变量将导致模型的不完善。使用多角度的非财务指标可从不同侧面预测财务困境潜在的风险源，寻找对财务困境具有较强辨识力的非财务变量，从而提升模型的预警价值。非财务信息的引入为诠释企业财务困境风险提供了新的视角和空间，对财务比率指标体系是一种必要而有益的补充，正是在这样的背景下，本文主要从公司治理结构等方面探讨非财务指标在财务困境预警中的作用及相关模型的构建。不论是投资者还是上市公司的管理者对公司经营状况的好坏都是十分关心的。投资者总是愿意把资金投向质地优良、经营状况良好，能够带来丰厚回报的公司，而尽量规避陷入困境的公司。公司的管理者也总是尽其所能把公司治理好，基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究而尽量避免公司陷入困境。财务困境预警模型不论是对普通投资者还是对公司管理层而言都是必要的，意义也是十分重大的。一方面，对中小投资者而言，无论是从资金的拥有，还是对信息的获取，都属于弱势群体。借助于财务困境预警模型，中小投资者能够较为容易地判别出上市公司的经营状况，推断出哪些公司将面临被退市的风险，为他们做出正确的投资决策提供有益的帮助。这在当前大力提倡保护中小投资者利益的我国证券市场上是十分有意义的。另一方面，对上市公司的管理层而言，通过财务困境预警模型可以及时发现公司经营状况的恶化，以及是何种原因使得公司的经营状况恶化，从而能够及时地、有针对性地调整公司的经营方针，扭转公司经营恶化的趋势。第三有利于保护债权人的利益。债务融资在我国企业的资本结构中占相当大的比重，债权人（银行）在进行贷款决策时，希望了解企业是否会发生财务困境，债权人的利益是否能够得到保障。由于我国的债权转让市场没有建立起来，债权流动性不强，企业发生财务困境时，必然导致坏账的发生。而财务困境预警模型可以帮助债权人提前做出决策，对债权采取保全措施并制约企业不良经营活动，减少债权人的损失。第四有利于证券监管部门加强监管工作。为了反映财务风险的程度，证券监管部门制定了一系列制度，如对连续亏损两年的上市公司实行ＳＴ制度，对于连续三年亏损的上市公司曾实行ＰＴ制度，以及目前执行的暂停上市和退市制度等。这些制度所约束的条件都是以上市公司亏损程度为基础的，通过建立财务困境预警模型，可以帮助证券监管部门加强对上市公司的事前监管，防止恶性事件的发生。１．２研究思路与方法本文期望通过统计检验的方法对事先选取的指标变量进行比较，分析财务困境公司与财务正常公司之间的指标变量是否存在显著差异，比较加入非财务指标的财务困境预警模型与只包含财务指标的财务困境预警模型的预测能力，从而验证引入非财务指标后，财务困境预警模型能否提高对企业发生财务困境的预测能力。在研究方法上，本文的研究主要采取理论分析和实证检验相结合的方法。首先从理论角度深入探讨了将非财务指标纳入上市公司财务预警体系的可能性：然后通过统计分析方法对上市公司的非财务指标进行筛选，进一步从实证角度证实了将非财务指标纳入上市公司财务困境预警模型的可能性；最后，将纳入非财务指标的上市公司财务困境预警模型的预警结果和仅采用财务指标的预警结果进行对比，观察两者预警结果的差异，从而得出研究结论。２硕士学位论文１．３本文的结构安排本文共五章，各章的主要内容如下：第一章：绪论。在提出了本文的研究背景与意义之后，首先详尽的阐述了本文的研究目的，接着介绍了本文的研究构架，最后介绍了国内外学者在财务困境预警模型研究领域以及公司治理结构方面的研究现状及发展趋势，并简短点评。第二章：对财务困境预警模型作理论解释，作为实证模型的研究依据。第三章：研究设计．包括提出研究假设、样本的设计、变量的选择、研究的具体方法与研究程序。第四章：实证分析。先根据发生财务困境前三年的数据对非财务变量作配对Ｔ检验或Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验，筛选出一些变量，将筛选得到的非财务变量与财务交量一起进入Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归模型，构建三个预警模型；并对其做出检验分析。最后针对研究中发现的问题，以及对模型的检验分析，得出结论和相关启示．结论：对本文研究成果作最后总结，并阐述非财务指标财务困境预警模型的创新之处与研究局限及未来的发展前景。基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究１．４国内外文献回顾１．４．１国内外上市公司财务困境预警模型的研究现状析被称作单变量分析。最早进行单变量破产预测研究的是Ｆｉ删ｃ妓１９３２）“ｌ所做的单变量破产预测模型，他以１９家企业为样本，运用单个财务比率将样本分为破产比率，而且在经营失败之前三年这些比率呈现出显著差异。之后又有一些学者的最初人们使用单个比率预测、判断企业是否会“失败”或破产，因此这类分和非破产两组，结果发现判别能力最高的是净利润，股东权益和股东权益／负债两个研究也得出了类似的结论，但是这些早期的研究仅仅是属于描述性分析（ＰｒｏｆｉｌｅＡｒｌａｌｙｓｉｓ）的范畴。１９６７年秋，美国芝加哥大学会计系的威廉·比佛（ＷｉＪｌｉａｍＢｅａｖｅｒ）１２】教授在美国《会计研究》上发表了比佛研究财务比率有用性的文章。该文首次提出可以运用财务比率来预测公司的失败，目的是通过实证研究来检验财务比率的预测功能。在进行具体数据分析对，比佛发现两组的财务比率均值具有明显的差异，而且离失败日越近，财务比率预测的出错率就越低，并且发现现金流与总负债的比率的预测能力最高，净资产与总资产的比率的预测能力次之。为了克服Ｂｅａｖｃｒ模型的缺陷，其他的单变量模型如资产负债分解模型（Ｂａｌ纽∞ＳｈｅｅｔＤｔｊｃｏｍｐ０Ｓｉｔｉ∞Ｍｏｄｅｌ）、赌徒理论（Ｇａｍｂｌｅｒ＇ｓＲｕｉｎ）等应运而生，资产负债分解模型强调企业外部的不稳定冲击导致企业破产前资产负债结构（如流动资产与固定资产的比率）发生显著变化。赌徒理论则关注破产前企业连续地出现负现金流的现象。但是，各种单变量模型均存在无法全面地反映企业财务特征的缺陷。除比佛豹单变量判定分析之外，Ｚｍｉｊｅｗｓｋｉ（１９８４）１３】应用７５个变量进行的预测研究也受到了人们的关注。Ｚｍｉｊｅｗｓｋｉ选用１９７２０１９７８年的７２家破产公司和３５７３家非破产公司作为样本，结果研究表明，破产与非破产企业之间有四类财务比率有明显的差别，这四类财务比率是：回报率、财务杠杆、固定收入保障和股票回报率。单变量预测模型虽然方法简单，但却因各财务比率的预测方向与预测能力不同经常有相当大的差距。在某种情况下某个比率的预测效果最好，但在其它情况下可能是另一个比率的预测能力晟好，有时会产生对同一公司使用不同比率预测得出不同结果的现象。在实践中人们发现用一组比率，而不是一个比率，可以获得更加好的预测效果，于是单变量模型逐渐为多变量模型所取代。预测公司财务困境的多变量模型很多，其中最早也最著名的是美国纽约大学教授奥特曼（Ａｌ缸ｎ觚）州的Ｚ－Ｓｃｏｒｅ判定模型。早在２０世纪６０年代，奥特曼就采用多变量统计分析方法一判别分析（ＤｉｓｃｒｉｍｉｎａｎｔＡｎａｌｙｓｉｓ）来预测企业财务失败或破产。他随机抽取了１９４６．１９６５年间３３家申请破产的制造企业和３３家非破产的制造４硕士学位论文企业。奥特曼将破产前一年的２２个变量作为判别函数的预测变量，运用费雪判别分析法最终选定组合比率变量与所估计的判另ｌＪ函数及Ｚ－Ｓｃｏｒｅ判定模型。虽然奥特曼的Ｚ－Ｓｃｏｒｅ模型存在不足，但是这种综合分析的理念，对财务困境预测研究的影响极为深远。实际上，其后的大多数研究虽然具体方法各异，但大都沿用了多元线性判别分析，只是在个别之处加以改进。此外，Ｏｈｌｓｏｎ（１９８０）ｔ５肄一些研究者提出的条件概率模型主要有对数成败比率模型和概率单位模型。它们都是建立在积累概率函数的基础上，运用最大似然估计．而不需要自变量服从多元正态分布和两个样本组的协方差矩阵相等的条件。奥尔森共使用了９个变量，其中８个是财务比率，１个是调整变量企业规模，使用调整变量是为了控制特殊变量的影响。奥尔森采用了１９７０－１９７６年间的１０５家破产企业和２０５８家非破产企业，提出了条件逻辑斯特模型。该模型在企业失败前一年总的误判率为１５％。Ｂａｒｔｅｚａｋ和Ｎｏｒｍａｎ（１９８５）州运用多元判定分析和条件逐步逻辑回归分析两种方法对１９７１－１９８２年申请破产的６０家公司和同时期的２３０家非破产公司进行研究，试图验证美国会计准则委员会提出的当期经营现金流量的详细信息披露是否有助于信息使用者更好地评估将来现金流的数额、时间以及不确定性．为了克服单一方法的局限，一些研究人员尝试将统计、金融、经济、社会等领域的各种方法相结合推进相关研究。我国在上世纪９０年代出版的财务管理参考书中许多都己经介绍过西方的财务困境预警模型。但是，直到１９９９年４月才真正开始了以我国企业数据为基础，建立适合我国国情的预警模型的实证研究。１９９９年４月上海财经大学的陈静在‘会计研究》上发表了国内首篇关于财务预警的文章‘上市公司财务恶化预测的实证分析》。该文章以１９９８年的２７家ＳＴ公司和非ＳＴ公司的１９９５—１９９７年间的财务数据为基础，进行了单变量分析和多变量分析，并取得了非常好的预测效果。陈静（１９９９）ｐ】的研究结果表明，各上市公司样本在其被ｓＴ之前的前一年（９７年）、前二年（９６年）、前三年（９５年）的判别准确率分别是９２．６％，８５．２％和７９．６％。陈静所做研究中的样本包含制造业、商业、房地产等不同行业，而不同行业的财务比率在一定程度上缺乏可比性。因此很难保证模型预测的正确率。样本仅局限于１９９８年一个年度，这在１９９９年来说，时效性很强，但三年来我国证券市场的发展变化十分显著，如果将原来的研究成果应用于现在的证券市场，缺乏说服力，很难保证模型的有效性。陈静在分析建模时所用数据是各ＳＴ公司被ＳＴ当年的数据，并非ＳＴ之前的数据，这就会在一定程度上削弱所建模型的预测准确性。张玲（２０００）ｌｓ］的样本选自深沪交易所的１２０家上市公司，分为两组，第一组由６０家公司组成，其中３０家为戴帽的ＳＴ公司，３０家绩优公司；第二组也有６０家公司，其中２１家ＳＴ公司和随机选择的３９家非ＳＴ公司。对原始样本中３０个ＳＴ基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究公司分别作了戴帽前５年的预测，正确率依次分别为：１００％、８７％、７０％、６０％、２２％。由此作者得出本模型在公司被ＳＴ的前４年或开始出现亏损的前２年就可预知公司的未来前景。陈晓、陈治鸿（２０００）【９】以因财务状况异常而被特别处理（ＳＤ作为上市公司陷入财务困境的标志，运用多元逻辑回归模型对中国上市公司的财务困境进行了预测。通过试验１２６０种变量组合，发现负债权益比、应收账款周转率、主营利润／总资产和预留收益／总资产对上市公司财务困境有着显著的预示效应。就判别正确率而言，他们的研究所发现的最优模型能够从上一年股本收益率公告小于５％的上市公司中预测７３．６８％下一年会进入ｓＴ板块，总体判别正确率为７８．２４％。１．４．２非财务指标与财务困境研究现状综上所述，国内外研究成果大多注重从企业的财务状况方面进行财务困境预警的研究，目前建立的预警模型大多只包括财务信息指标。然而，某些财务数据由于时效的限制，往往会传递一些误导性的信息，这就在很大程度上加大了模型的不稳定性。近年来接连不断的财务困境和管理者舞弊事件促使投资者和政府机关以及理论界对公司治理议题愈加重视起来，２００１年安然事件后，这个趋势变的更加明显。这可能会出现两个方面的问题，一方面忽略财务报告其它部分丰富的信息含量。另一方面，其效率必须建立在报表数据真实、公允地反应公司真实经营状况的假设基础上，在我国进行财务困境预测时，对财务指标的使用尤其要注意这些问题，由于历史原因，我国现有的会计制度还不健全，从业人员素质参差不齐，会计数据质量不尽如人意，信息有效性不足、信息失真、虚假陈述等问题不容忽视，在这种情况下，完全使用报表数据的财务指标进行分析，存在很大的隐患。报表是经营的结果，也能包括管理层操纵的结果，在产生严重后果之前，这些指标能掩盖真实情况。Ｌｅｍｍｏｎ和Ｌｉｎｓ（２００３）”ｕＪ研究亚洲金融危机背景下的公司治理，论证了公司治理的微小疏漏可能导致公司陷入严重的财务困境。Ａｉｍ－ｏｔｎＪａｉｋｅｎｇｋｉｔ（２００４）”ＩＪ以已有的公司治理和企业破产预测理论为基础，检验了所有权集中度、董事会特征和管理者所有权对企业陷入财务困境可能性的影响。通过对泰国金融机构的实证分析发现，除财务指标特征之外，公司治理也包含了与公司失败相关的信息。公司陷入财务困境状况、公司治理和财务指标特征这三者相关。所以公司财务困境的早期预警系统不能不包含公司治理特征。在董事长兼任总经理方面，Ｊｅｎｓｅｎ（１９８６）Ｉ”】认为董事长和总经理二职兼任，董事长独立发挥其功能的可能性更小，对中国的大量的实证研究也发现董事长和总经理二职兼任也同样弱化了中国上市公司董事会的独立性。Ｊｅｎｓｅｎ认为ＣＥＯ常常利用职权谋求私利，而董事长的职能应是主持董事会，并对ＣＥＯ的工作做出评价，因此ＣＥＯ不应同时担任董事长职务。从文献来看，Ｓｉｍｐｓｏｎ、Ｇｌｅａｓｏｎ（１９９９）［１３Ｊ似乎６’硕士学位论文是第一个利用公司治理信息来构建财务困境预测模型的。他们选取了近３００家银行企业作为研究样本，研究表明除ＣＥＯ与董事长两职合一对公司陷入财务困境的概率有显著影响外，其他指标均没有显著影响。王嘉颖、１揪（２００１）１１４】之实证结果皆显示，在发生财务困境前夕，董事长兼任总经理之情形与困境发生之机率呈显著相关。Ｄａｉｌｙ和Ｄａｌｔｏｎ（１９９５）／１５１对１５７家破产公司及１５７家配对公司进行了分析，结果显示董事会独立董事比例较低或者首席执行官（ｃＥｏ）和董事长为同一人的公司更有可能破产．Ｅｌｌｏｕｍｉ、Ｇｕｅｙｉｅ（２００１）［１６】研究结果显示ＣＥＯ、董事长是否兼职，在财务困境公司和财务健康公司之间没有显著差异，但经历过ＣＥＯ变换的财务困境公司受两职合一结构的影响显著，经历过ＣＥＯ变换的财务困境公司，ＣＥＯ控制的董事会显著较少．Ｃｈａｎｇａｍｉ（１９ｓ５）”¨等认为从董事会控制的功能来看，较小规模的董事会具有更有效的控制机制，而较大的董事会不易管理，进而为经理追逐私利留下了可乘之机。但从服务的功能来看，较大范围的董事会更有价值。他们对零售业的失败与非失败公司进行比较分析，发现非失败公司的董事会规模较大。Ｂａｙｓｉｎｇｅｒ年ＤＢｕｔｌｅｒ（１９８５）０８１的研究结果显示公司的健康程度受董事会结构的影响。业绩超常的公司其董事会中外部董事的比例往往超过了业绩超差的公司董事会中外部董事的比例。Ｅｌｌｏｕｍｉ、删ｅ（２００１）以加拿大的９２家商业公司为研究样本，研究发现：（１）财务困境公司和健康公司的董事会构成存在显著差异，财务困境公司的外部董事比例显著较低；（２）对经历ＣＥＯ变换的财务困境公司而言，董事会构成在财务困境公司和财务健康公司之间没有显著差异，外部董事比例并不存在显著差异。财务困境公司在股本结构、公司治理结构方面的不合理性往往反映在董事会的组成和结构方面。Ｈａｍｂｒｉｃｋ（１９９５）！１９】的研究说明公司的ＣＥＯ在董事会具备控制力更有可能使公司发生破产，公司进入财务困境之前几年公司的外部董事的数量在下降。Ｐｆｃ腩《１９７２）１２０ｊ发现业绩下降的公司的内部人担任董事的比例高于正常公司。虽然现有钓文献在董事比例和公司破产两者关系上取得了较为一致的意见。但他们的重点仅放在破产上，本文研究还未进入破产的财务困境公司。在股权属性方面，Ａｎｄｅｒｓｏｎ（２０００）ｔ２１ｌ等的研究发现，在蒙古一些新成立的私有企业中，仍存在部分国有股权的企业比那些完全私有化的企业经营效率高，但与完全私有化的企业不同，国家持股企业往往被赋予了一定的社会责任，尽管存在非道德或机会主义行为，但那些由行政方式选拔出来的管理者为保护其政治前途也倾向于采取必要的措施防止困境的发生。王克敏、姬美光（２００６１ｌ卫】认为在公司ＳＴ的早期阶段。公司治理等非财务因素比财务因素的影响显著，具体地，国家股比例、股权代理成本与公司ｓＴ的概率正相关。在机构投资人与财务困境关联性之相关研究方面，王嘉颖、陈碧滋（２００１）实证结果皆显示，机构投资人持股比例与财务困境发生之机率呈现负相关，也证明了机构法人拥有较完备之信息且具有较强的７基于财务与非财务指标的财务困境预警模刑研究监督能力，对公司治理有正面效果。袁卫秋（２００６）ｔ玎】的研究显示社会公众股比例、第一大股东持股比例等两个公司治理变量在方程中均显著具有统计意义。这表明，尽管传统的会计信息对公司是否会发生财务困境仍具有显著的预测作用，但由于这种信息并未能涵盖公司治理信息对财务困境预测的作用，因此公司治理信息便成为财务困境预测中不可或缺的信息。财务困境和公司治理结构的联系，最早出现于组织理论研究文献中，在经济衰退或危机时期，组织往往会进行“机构或体系”调整，其中组织权威集中是最常见的一种调整结果（Ｓｔａｗ，１９８１）１“１。Ｄａｉｌｙ和Ｄａｌｔｏｎ（１９９５）认为权威集中最能够说明公司治理结构和破产之间的关系，这种组织权威集中现象也同样适用于现代股份公司的代理成本问题。学者们就股权集中在公司治理中的作用展开讨论，一种观点认为集中的股权对搭便车问题起到了抑制作用，Ｃ－ｒｏｓｓｍａｎ和Ｈａ．ｑ（１９８０）［２５】研究发现接管中的入侵者能为公司带来绩效的改善，而过于分散的股权却助长了股东对这些改善的搭便车行为。当股权集中超过一定界限时，大股东倾向于以牺牲少数股东的利益为代价，追求个人利益。从实证研究来看，Ｅｌｌ０１．１１１Ｉｉ和Ｇｕｅｙｉｅ（２００１）的研究发现大宗股票持有人所持的股份比例与企业发生财务困境的概率负相关。Ｌｅｅ和Ｙｅｈ（２００４）１２６Ｊ以台湾上市公司为样本，研究了控股股东的侵占与财务困境概率之间的关系，结果证明企业发生财务困境的风险与该类侵占之间呈显著正相关，最终控制人的现金流量权和表决权之间的偏离程度、第一大股东控制的董事和监事比例和股权质押比例这三个变量越大，公司在下一年进入财务困境的可能性就越大。孙铮、姜秀华（２００１）［２ｎ也将股权集中系数作为一个变量纳入模型中判别上市公司财务困境。利益聚敛假设与管理者职位防护假设在高管持股对公司治理作用上给出了不同的见解．一些实证研究分析了管理层持股与企业财务困境或经营失败之间的关系，也得出了不同的结论。王嘉颖、陈碧滋（２００１）之实证结果显示，董监事持股比率与财务困境发生成负相关，因为董监事持股比率低，会使董监事不致力于监督经理人，产生代理问题而使财务困境之机会提高。还有一些学者研究了审计意见对破产或财务困境的预测能力。Ｆｌａｇｇ（１９９１）１２８１等发现审计意见是识别破产的一个重要的预警信号。Ｈｉｌｌ，Ｐｅｒｒｙ和Ａｎｄｅｓ（１９９６）［２９１运用历史事件分析法研究了陷入财务困境的企业，发现动态模型在解释陷入财务能力均极为显著。邓晓岚、掷（２００６）１划认为年度累积超额收益率与审计师意见困境的企业前途方面作用显著，审计意见这一变量对破产或财务困境概率的解释的解释和预警效果较好。纳入非财务因素以后，模型的整体分类正确率有了较大的提高，可见非财务因素有助于我们辨析与预测财务困境。有研究发现，对于技术上违约的企业而言，审计师的意见可以在一定程度上反映公司将来是否会陷入财务困境。８硕士学位论文吕俊（２００６）Ⅲ】研究表明国有控股公司的财务困境征兆主要有：第一大股东为政府部门；高管人员持股量偏小ｌ公司成立年数在第８年左右。（２）非国有控股公司的财务困境征兆主要有：第一大股东持股比例较低；公司股权集中度偏低；董事会规模偏大；公司注册地在地市级城市及以下地区；公司成立年数在第８年左右或公司上市年数在第６年左右。总之，使用多角度的非财务指标可从不同侧面预测财务困境潜在的风险源，寻找对财务困境具有较强辨识力的非财务指标，从而提升模型的预警价值。非财务信息的引入为诠释企业财务困境风险提供了新的视角和空间，对财务比率指标体系是一种必要而有益的补充．９基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究第２章透视财务困境与财务困境预警模型２．１财务困境的界定２．１．１财务困境析义国外研究上市公司财务困境预警已经有很长的时间了。国外对上市公司财务困境预警的研究一般是从公司破产着手的。国外尤其是美国对上市公司财务困境进行了深入的研究，日本、加拿大、澳大利亚等国关于财务困境的研究也做出了突出的贡献。关于财务困境的定义，不同的研究者有不同的观点。Ｂｅａｖｅｒ（１９６６）［３２１针对财务困境企业进行研究，重点考察了７９家财务困境公司。包括５９家破产公司、１６家拖欠优先股股利公司和４家拖欠债务的公司。并把破产、拖欠优先股股利、拖欠债务界定为财务困境（Ｂｅａｖｅｒ因其提出的单变量财务困境判定模型而在该领域享有盛誉１。Ａｌｔｍａｎ（１９６８）定义的财务困境是。进入法定破产的企业”。Ａｉｒｍａｎ认为，公司在破产前要经历三个阶段：失败阶段、无力偿还债务阶段和破产阶段。而在这三个阶段中，失败阶段是公司出现财务困境的开端，无力偿还阶段则表明公司己经进入财务困境状态了。（／ｕｔｍａｎ因提出的多变量财务困境判定模型而在该领域享有盛誉）Ｒｏｓｓ（２０００）田】贝０认为可从四个方面定义上市公司的财务困境：第一，公司失败，即企业清算后仍无力支付债权人的债务；第二，法定破产，即企业和债权人向法院申请企业破产；第三，技术破产，即企业无法按期履行债务和按约还本付息；第四，会计破产，即企业的账面净资产出现负数，资不抵债。纵观大多数西方财务困境实证研究，界定“财务困境”的标准往往都集中在流动性较差、无力支付债务、破产这几条中，尤其是申请破产和破产清算，因此财务困境研究常被称为破产研究，而财务困境预测也常被称为破产预测。谷棋和刘淑莲（１９９９年）Ｉ驯将财务困境定义为企业无力支付到期债务或费用的一种经济现象，包括从资金管理技术性失败到破产以及处于两者之间的各种情况。但资金管理技术性失败而引发的支付能力不足，通常是暂时的和比较次要的困难，一般可以采取一定的措施加以补救，如通过协商求得债权人让步，延长偿债期限，或通过资产抵押等借新债还旧债。赵爱玲（２０００）ｍ】贝Ｕ认为财务困境通常是指企业无力支付到期债务或费用的一种经济现象。根据其失败的程度和处理的程序不同，财务失败可以分为技术性清算和破产。然而，我们国家的证券市场还尚无一家上市公司被破产清算，因此以破产为标准的研究是不符合我国证券市场实际情况的。１０硕士学位论文２．１．２本文研究中对财务困境的界定由于我国的市场经济刚刚开始，市场发育不够成熟，破产作为解决企业财务困境问题的一种手段，更多的是受到行政机构的非市场行为的影响。在长期以来我国证券市场缺乏健全的退市机制，相关的法律法规缺乏配套的实施细则，可操作性较差，因此退市一事有题无文。１９９８年以后陆续采取的ｓＴ及ＰＴ制度就是在客观条件不允许实施退市制度的情况下而采取的～种过渡性制度安排。另外，我国的资本市场也才刚刚建立，上市公司上市经营的时间普遍不长，现行的独立审计机制还难于保证上市公司的财务报告质量，而且上市资格一直受到证监会的严格控制，巨大的需求使得可以作为“壳资源”的绩差上市公司炙手可热，所以即便有上市公司处于破产的边缘也会有各种力量将其完全吸收。因此相对于西方发达市场经济国家来说，我国市场上的破产事件十分有限。我国企业破产法虽然在１９８６年颁布，１９８８年１１月１日就己执行，但迄今为止，还没有一家上市公司破产的案例，所以以上市公司为样本来研究破产预测问题显然是不可行的。故而，在此结合我国的实际情况，我们把公司被特别处理（ＳｐｅｃｉａｌＴｒｅａｔｍｅｎｔ，简称ｓＤ作为陷入财务困境的标志，ｓＴ制度是指对状况异常的上市公司实行股票交易的特别处理。这里的异常状况包括财务状况异常和其他状况异常，前者指连续两年亏损或每股净资产低于股票面值；后者主要指自然灾害、重大事故等导致公司生产经营活动基本终止，公司涉及可能赔偿金额超过本公司净资产的诉讼等情况。由于后者具有不确定性，难以从财务角度进行预测，而且在我国所有ＳＴ公司中只占少数，一般不对其进行研究。而对前者“财务状况异常”情况的界定符合我们一般认为企业财务状况不健康的诊断，因此在本文中将财务困境确切地界定为公司财务状况异常而被“特别处理”。２．２财务困境预警的理论基础财务困境研究，尤其是对公司财务困境的预测，是一项在西方国家广泛进行的应用型研究。财务困境理论是在破产成本学说的基础上，因为经济条件的变化而产生和发展起来的一个学派，现己逐渐形成一个相对独立的理论体系。这个学派在不断发展中，各种新的观点不停地被提出，已成为资本结构理论研究的前沿和热点之一。在资本结构理论中，最大的争议是认为破产成本与资本结构无关的删理论和权衡理论之间的分歧。争议的核心问题是对破产成本规模大小的估计，所以破产成本的研究一直是资本结构理论研究的主流。在对破产成本的研究过程中，渐渐明确了企业破产有两种结构：一种是企业现有资产不足以偿还债务，即资不抵债，此为传统意义上的企业破产，也可以称为企业存量破产。二是企业经营性现金流量不足以偿付现有债务，包含利息、应付账款等，即企业流量破产。基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究正是在这些理论研究和企业实践的基础上，企业财务困境的概念被提出，并逐渐发展成为资本理论的一个新的分支。其中Ｇｏｒｄｏｎ对财务困境理论的建立做出了基础性的贡献，第一次正式地提出了财务困境理论，对该理论的研究方向和一些基本问题作了常识性的回答，为财务困境理论的建立和发展奠定了基础，在Ｃｏｒｄｏｎ以后，越来越多的学者致力于财务困境的研究，发展到现在，财务困境学说己经成为一个渐渐对立于传统的破产成本学说的初具框架的理论体系。财务困境相关的理论主要集中在财务困境发生原因的研究上，致力于通过演绎推理考察企业陷入财务困境的原因，为进行财务困境预测提供一定的理论指导，这一方面的研究大致分为以下几类。２．２．１非均衡理论非均衡理论，主要用外来冲击（ｅｘｔｅｒｎａｌｓｈｏｃｋ）来解释公司破产，如混沌理论和灾害理论。混沌理论主要从一个乃至其后一系列由其产生的微弱干扰对整个系统的影响入手，指出当这一系列产生的微弱干扰对整个系统的非均衡影响逐步累加时，最终会导致整个系统偏离原来的均衡状态。混沌理论认为这些搅动都是外生的，而且在很大程度上具有不可控性。该理论已经具有自身的数学模型，其中大部分都是以不可预测冲击和随机过程等这些经济和金融研究都已经相当熟悉的统计概念为基础的。灾害理论主要关注系统中的几个潜在均衡点。着重分析在一些逐渐平缓发生变化后出现的突然的、不连续的变化对整个系统的影响。Ｓａｕｎｄｅ幅（１９８０）１３６】首次将灾害理论应用于破产研究领域，他们使用灾害理论研究美国的银行管制，发现银行的破产不是因为逐步衰落而引起的，而是一种管制机构行为引起的突然倒闭；另外一些研究则将破产与具体的经济原因联系在一起，如消费者偏好、企业生产函数的变化、市场结构、行业特征（如进入和退出壁垒）、公司的成长特点、资本结构特征及在行业中的相对地位等等。Ｓｃｏｎｔ３ｎ刁：１９８１年将企业破产定义为权益价值小于零或资不抵债并总结出由四种财务模型组成的解释公司破产的财务困境理论。第一个模型是期权定价模型，自从１９７３年Ｓｅｈｏｌｅｓ嗍在《政治经济学杂志》上发表了关于期权定价的开拓性论文“期权与公司债务的定价”以来，期权理论被广泛应用于研究公司财务问题并成为现代财务理论的最新发展。从期权与公司资以该证券为标的物的看涨期权，当企业的市场总价值（ＭＶ）高于债务价值（Ｄ）时，股东行使该期权，即偿还债务，继续拥有公司；如果ＭＶ低于Ｄ，公司破产，公司所可能性和期权的价值之间存在着直接的联系。而期权价值的一个重要决定因素是２．２．２财务模型理论产价值的角度来看，负债经营的企业是被债权人持有的证券，而股东则持有一个有者将公司资产转让给看跌期权的持有人，即债权人持有公司。所以企业破产的硕士学位论文企业市场价值（ＭＹ，权益加负债）与负债差的期望和企业市场价值（Ｍｖ）方差之比，即ＥＯＶｌＶ－ＤｙＶｍ（ＭＶ）。所以企业破产的概率由企业市场总价值及债务价值共同决定。第二个模型是不存在外部资本市场条件的贴现破产模型，该模型假设企业无法通过资本市场筹集资金，企业每期都以一定概率得到一个正的现金流和一个负的现金流，所以存在企业在一定时期总是得到负的现金流的概率。在此条件下，企业破产的概率由现金流（ＣＦ）和企业净资产清算价Ｏｎ）之和的期望与现金流方差的比率决定，即Ｅ（ＣＦ＋ＮＡ）／ＶＢｔ（ＣＦ）是决定企业破产概率的主要因素。第三个模型是具有完美外部资本市场条件的赌徒破产模型，放松企业不能和外部资本市场接触的假设，其余假设和第二个相同，就得到了第三个模型．在此条件下Ｅ（ＣＦ＋ＭＶ）／Ｖ缸ＣＦ）是决定企业破产概率的主要因素。第四个模型是外部资本市场不完美条件下的赌徒破产模型，对第三个模型进一步放松对资本市场的假设，就得到第四个模型。该模型进一步考虑融资成本、税收及市场不完善因素对企业破产的影响。在此种不完善的市场环境下，企业的持续经营价值与其净资产清算价值之间会存在较大差距，衡量企业流动性的指标就可能成为计算企业破产风险的一个重要因素，即在所有融资渠道被切断时，企业的生存能力或所能维持的时间。２．２．３契约理论第三类理论源于契约理论的引进，该理论试图用股东和债权人之闻的潜在利益冲突来研究公司破产。Ｃｈｅｒｔ，Ｗｃｓｔｏｎ和Ａｌｔｍａｎ（１９９５）ｔ３９Ｊ建立了一个研究破产过程的基本代理模型，该模型假设有三种参与者：股东、银行和股东不能直接联系的其他债权入；并假设公司只面临两种状态，好的与坏的现金流；且假设所有参与者都是风险中性，管理层以股东利益最大化为目标。在这些假设的基础上，他们研究了出现有效投资、过度投资、投资不足和不投资的条件．认为公司变现价值Ｌ和债务面值Ｄ之比对公司投资行为有很大的影响，同时债务的期限结构也是影响投资效率的显著因素。他们还认为短期银行借款在总负债中的比率越高，公司的投资效率也越高，这是因为银行相对于其他债权人来说，更具有信息优势和谈判能力，更能寻求保护所有债权人和股东的共同利益。２．２．４管理学和企业战略学理论第四类理论是管理学和企业战略学理论，它是通过对一系列破产公司进行案例研究得出的规律性总结。如Ｐｏｒｔｅｒ［４０１的竞争优势理论强调竞争对手进入和替代的威胁，以及客户及供应商讨价还价能力等因素，分析这些因素就可以确认公司在降低成本及产品差异化上面所具有的竞争优势。许多管理学领域的学者根据这个理论框架发展出一系列解释破产原因和征兆的理论。其大多数都将管理失误作基于财务与非财务指标的财务困境预警模犁研究为公司经营失败的主要原因，如借贷过度、对竞争反应慢等。规范理论虽然不能完全规定进行实证的解释变量，但它提供了一个理论框架，为变量的选择提供了一定的解释作用。２．３影响财务困境预警模型构建的内在影响因素：公司治理结构从以往研究成果可以看出，尽管多数研究认为公司治理结构与公司绩效之间有相关关系，但是二者之间的关系却是不稳定的，这种关系具有不确定性，许多研究甚至得出截然相反的结论，这说明公司治理结构对公司绩效的影响是复杂的、不明晰的，公司治理结构与公司绩效之间找不到稳定的对应关系。如果将公司治理结构纳入财务困境预警研究中，可能会得到更好的效果。因此本节以下部分将对这二个概念之间的相互关系进行阐述。２．３．１委托代理理论现代公司的根本特征就是在产权结构上实现所有权同控制权的分离，由此相应地出现了委托代理关系，而这种资产权利委托代理关系的实施是通过公司治理结构来实现的。委托代理理论（Ｐｒｉｎｃｉｐａｌ－ａｇｅｎｔＴｈｅｏｒｙ）是西方产权经济学的一个重要内容。委托代理关系一般是指代理的内部关系，即委托人与代理人之间的代理关系而言的，一般定义为：一个人或一些人（委托人）委托其他人（代理人）根据委托人利益从事某些活动，并相应地授予代理人某些决策权的契约关系。委托代理理论首先放弃了经营者无私的假设，认为他们不仅有自己的利益（效用函数），而且追求的就是自己的利益，比如说，在职消费、优越的生活、企业帝国等等，他们的利益不仅通常与所有者的利益不相一致，而且他们只在有利于自己的时候才会顾及所有者的利益。比如，前者追求收入、企业规模和在职消费，后者追求利润或资产增值，而要将前者的目标统一到后者的目标上，后者就必须对前者进行激励和监督。其次，它放弃了完全信息的假设，认为所有者和经营者的信息是不对称的。经营者可以利用个人信息的优势采取机会主义行为谋求个人利益。所有者和经营者之间在缔约前的信息问题叫逆向选择问题，指的是经营者知道自己的态度和能力，但所有者却不知道，而只知道它们总的分布，所有者和经营者在缔约后的信息问题叫道德风险问题，指的是经营者知道自己是否尽了力，是否在按所有者的利益谋划和决策，但所有者却不知道，因为这不可观察，不可证实，或者，即使可以观察和证实，其成本也高得令人无法接受。针对这一问题，有人建议所有者把激励计划建立在可以观察的结果（例如利润）上面。但采用这种标准又引出了新的问题，那就是代理结果存在不确定性。例如，影响企业利润的因素除了企业家的努力，还有市场、政策、企业自身条件等诸多不确定性因素。１４硕士学位论文２．３．２基于委托代理理论的公司治理结构与公司绩效关系分析２３．２．１公司治理结构公司治理结构是指在所有者与经营者之间配置权利、公平分配利益，明确各自职责．建立有效的激励、监督和制衡机制，从而实现公司的多元化目标的一套制度安捧．一个规范的公司治理结构由股东大会、董事会、经理人员和监事会组成．现代企业治理结构理论认为，公司治理结构是用以处理不同利益相关者即股东、贷款人、管理人员和职工之间关系，以实现经济目标的一整套制度安排。这种制度安捧中，股权结构是基础，决定了股东大会的权力核心，进而决定了董事会、监事会和经理人员的构成及权力归属。在随之产生的股东一董事会一经理人员委托代理关系中，委托人或委托人代表对代理人的监督的有效性随着股权结构背景的不同而不同，因为背景不同的委托人或委托人代表会由于对代理人行为所承担的风险及所获得的收益不同而对监督具有不同的积极性。而这种监督的有效性将会直接影响经理人员的行为。经理人员作为理性的经济人，其决策行为取决于其自身的效用函数，在有效监督的情况下，经理将会修正其目标函数，使得其个人利益最大化的目标接近股东利益最大化。但是如果缺乏有效监督，则会使经理的效用函数更加背离股东的利益，从而影响公司的长期经营业绩。２．３．２．２公司治理结构与公司绩效关系的分析Ｉ．股东与公司绩效的关系股东是公司治理结构中拥有最高权力的利益相关主体，董事会与经理层的所有决策都应该以维护股东的利益为标准和目的，企业中所有的治理机制也都应该以维护股东利益为目标。在公司治理结构中，股东除了利用股东大会和监事会或者独立董事对董事会和经理层进行监督以外，还可以利用企业外部的公司控制市场对其进行制约和影响，或者加入公司董事会亲自参与公司治理（当然，只有大股东才能做到这一点１。一般认为，小股东是广泛分散且不干预公司运营的缺位所有者的同质集团。因此，在其他情况相同的条件下，公司的股权结构越分散，委托人对代理人的有效监督程度越低，对公司绩效可能越有不利的影响。从总体上来说，股东对提升企业绩效和价值的影响力相对于董事会和经理层来说更加趋于宏观和间接。考虑到成本与效益的匹配，股东中持有较大比例股份的大股东和机构股东会比小股东更有动机去监督管理者作出有利于企业价值最大化的决策，从而对公司的绩效实现过程施加影响。可以看到，积极的大股东和机构投资者愿意而且能够通过多种方式对公司的经营管理施加影响，并最终影响公司的绩效。同时，大股东和机构投资者对公司绩效的影响也存在负面作用。大股东的利益和外部小股东的利益常基于财务与菲财务指标的财务困境预警模型研究常并不一致，两者之间存在着严重的利益冲突。在缺乏外部控制威胁，或者外部股东类型比较多元化的情况下，大股东可能以小股东的利益为代价来追求自身利益，通过追求自利目标而不是公司价值最大化目标来实现自身利益最大化。这可以从以下几方面的事实得到验证。首先，大股东可能更多地考虑自身的利益，将股份公司作为自己的“提款机”，从而损害众多小股东的利益；大股东过多地干预使股份公司的管理层名存实亡，影响股份公司战略目标和绩效的实现。其次，机构投资者并不是真正的所有者，而是机构性的代理人。作为“被动的投资者”，一部分机构投资者会把主要的注意力放在公司能付给他们多少红利上，而不在乎企业经营管理的绩效好坏；另外，机构投资者出于保护投资者利益的目的，往往会制定投资组合策略，分散投资，同时持有多家公司的股份，分散风险的同时也分散了机构投资者对于其中某一家公司经营管理绩效的关注程度。综合以上论述可知：大股东和机构投资者对公司绩效实现起着不容忽视的作用，虽然有一些消极因素的影响，但是总体上他们能够对公司经理层的机会主义行为进行约束，同时他们投资的稳定性和长期性使得他们可以和公司结成战略联盟，增强公司的长期竞争能力和发展能力。２．董事会与公司绩效的关系目前世界各国所实行的公司治理结构制度的依据是委托代理理论，即股东按所拥有股份的多少选举出董事会，将其资产委托给董事会管理，董事会再选择总经理，将资产委托给总经理负责。股份公司实际上是“资合”公司，这就决定了资产及其拥有者在股份公司及其董事会中的地位，资产的大小决定了所有者拥有权利的大小，因此，公司治理结构所追求的目标自然而然地就是股东利益的最大化，实际上也就是追求资本增值的最大化。实际操作中，董事会对公司绩效的影响主要通过为经理层提供建议、顾问和积极参与公司经营管理战略方针的制定过程来实现。从微观管理角度讲，董事会对公司绩效的影响手段还包括对公司战略实施过程的控制。这可以通过董事会对于公司经营管理的事前控制体现出来，例如对重大经营决策（如重大投资、兼并、收购等）进行参与、审查和批准，决定经理人员的聘用等等；或者是事中控制，例如参与公司经营管理的战略实施；最后还体现在事后控制上，例如根据公司绩效的实现情况决定经理人员的替换与奖励等等。随着现代公司制度的发展以及对公司治理结构的深入认识，董事会在制定公司长期发展战略以及经营管理中决策的作用也越来越大，已经由股东大会的附属机构转变为股东大会无法干预的独立权力机关。由于董事会在公司治理结构中所处的中心地位，因而提高董事会的质量就成了建立有效公司治理结构的核心任务，也是影响公司绩效的重要因素之一。根据委托代理理论，董事会是股东的代理人，代表股东利益，要尽到信义、注意和忠实三项义务，是降低经理层代理成本的重要机构。但是，这种代理关系硕士学位论文使得董事会与其委托人一般东之间也出现了代理成本。董事会成员的机会主义倾向使他们不可能完全按照股东利益最大化的目标进行决策。另一方面，在现实经济生活中，经理层往往采用各种手段控制董事会。这样，董事会对经理层的约束机制就会被破坏，甚至出现董事与经理“合作”的情况，损害公司与股东的利益，结果就是公司的经营决策与公司的绩效和长期战略相背离。３．经理层与公司绩效的关系按照企业契约理论的观点，传统公司内部治理模式是股东拥有最终控制权。董事拥有授予剩余控制权，经理拥有实际剩余控制权。经理层负担着通过对企业所拥有的资源的合理开发和利用，维持并发展企业，实现资源使用效率的最大化和相关主体的利益最大化。在公司的经营管理实践中，经理层作为公司治理结构链条上的中心环节，其特殊地位决定了他们是公司内外部信息的接收中心和过滤、发送中心，经理层比其它任何环节都更了解公司整体资源的使用情况、经营业绩情况。而且董事会构成中一般包括经理董事。因此，虽然在大多数国家的‘公司法》里董事会是公司真正的战略决策制定者，经理层只是战略的执行人，但是由于上述特点的存在，很多具体的经营战略决策最终要由经理层来做出，一些重大的决策也是董事会与经理层协商并共同制定。除了进行经营管理决策之外。公司经理层还是所有决策具体的实施者以及风险控制者。现在的职业经理人，不仅是公司的经营者、管理者，同时还是公司文化、道德、价值观的代表者和领导者，经理层的风格往往会左右公司的发展目标和战略方向。由此可以看到经理层在公司经营管理和绩效实现过程中的重要地位。根据委托代理理论，由于两权分离的特点，企业股东是以获得最大的投资回报——即最大的正现金流为投资目标，而经理人员在进行企业经营决策时还要考虑个人权力、个人经济利益、社会地位、个人成就感以及个人的工作保障程度等因素。在委托代理理论有限理性和经济人自利的假设前提下，经理层在进行经营决策时可能并不是围绕股东利益晟大化的目标．而是选择有利于实现个人目标的战略，因此有可能损害股东和其他利益相关者的利益，影响企业绩效和长期发展。例如，经理人员为实现自身利益而过度增加自己的报酬；为提高个人社会地位、权力和工作成就感而盲目进行购并以扩大企业规模；为保障自己的工作而拒绝实施有风险的经营决策等。在委托代理理论的假设前提下，经理层的机会主义倾向几乎不可避免。因此，公司治理的主要内容就是构架对经理层的激励和约束机制，最大限度减少经理层的机会主义行为。４．其他利益相关者与公司绩效的关系一个企业在生产经营中存在众多的利益相关者。利益相关者是指与企业拥有利益关系的个体或群体，包括股东、员工、客户、供应商、合作者。政府和社区ｔ７基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究等。现代企业成功的关键因素在于是否能够适应内外部环境的变化，形成与所有利益相关者的协同效应。实践说明，企业的每一个利益相关者都会直接或间接地影响企业绩效，忽视任何一个利益相关者都有可能导致企业经营的失败。２０世纪８０年代，西方出现了“利益相关者管理”的思想，指出经理层应该系统考虑那些能够影响并且受到公司影响的集团的利益。随着经济的全球化和信息化，企业的价值链逐渐被拉长，以战略联盟形式为代表的协作型竞争成为２０世纪末企业获取竞争优势的重要手段和途径。企业与所有利益相关者的协作关系成为企业重要的资源之一，对企业绩效的实现起着至关重要的作用。如今，很多企业已经认识到，仅仅将股东利益最大化作为公司治理的原则是不够的，需要更加着重考虑企业所有相关者的利益最大化，这样有利于公司对于环境的适应能力、公司的绩效实现和长远发展。２．３．３公司治理结构与财务困境关系的分析我国上市公司的公司治理结构影响着公司绩效，由此得到启示，要分析公司治理结构与财务困境的关系，应该首先分析公司绩效与财务困境的关系。２．３．３．１公司绩效与财务困境的关系如前所述，我国学者对公司绩效评价时，最常用的衡量指标是净资产收益率（净利润／净资产）和主营业务资产收益率（主营业务利润／总资产），当净资产收益率或主营业务资产收益率指标值呈现上升趋势或大于某一设定值时，就可以认为该公司绩效优良，反之，则可以认为该公司绩效较差。从财务管理角度而言，净资产收益率和主营业务资产收益率这两个财务指标均属于反映企业盈利能力的指标，盈利能力就是企业赚取利润的能力。不论是投资人还是债务人，都非常关心企业的盈利能力，因为企业盈利能力直接关系到投资人的收益水平和债务人的债权能否按时收回的问题。净资产收益率也叫净值报酬率或权益报酬率，反映公司所有者权益的投资报酬率，具有很强的综合性。它是反映自有资金投资收益水平的指标，该指标是企业盈利能力指标的核心，而且也是整个财务指标体系的核心，是最重要的财务比率。在杜邦分析体系中，可以将这一指标分解成相联系的多种因素，进一步剖析影响所有者权益报酬的各个方面。在一般情况下，该比率越高，表明白有资金获取收益的能力越强，对企业投资人、债权人的保障程度越高。主营业务资产收益率是企业一定时期内企业主营业务获得的利润总额与资产总额的比率，是反映企业资产利用效果的指标，也是衡量企业利用债权和所有者权益总额取得盈利能力的重要指标。该比率越高，表明企业的资产利用效益越好，整个企业盈利能力越强，经营管理水平越高。根据国外学者和我国学者关于公司财务困境的界定可以看出，许多学者将企业无法偿还到期债务视为发生财务困境的一个重要标志，当根据企业的净资产收１８硕士学位论文益率或主营业务资产收益率指标值确定的公司绩效优良时，意味着该公司的盈利能力很好，债权人的利益有一定的保障，意味着企业具有偿还到期债务的能力，反之，当根据企业的净资产收益率或主营业务资产收益率指标值确定的公司绩效不良时，则意味着该公司的盈利能力很差，企业并没有足够的能力保障债权人的利益，意味着企业偿还到期债务的能力较差，甚至会无法偿还到期债务，陷入财务困境。２．３３．２公司治理结构对财务困境的影响通过上述理论分析并结合国内外学者的研究成果，我们可以得到这样的结论：公司治理结构对财务困境的影响可以通过公司绩效这一中介得以实现，即公司治理结构对公司绩效产生影响，公司绩效的好坏又直接反映和影响了财务困境的发生与否，进而，公司治理结构对财务困境的影响通过公司绩效这一中介实现了．公司治理结构、公司绩效与财务困境的关系可表示为：当公司治理结构有利于提高公司绩效时，则公司发生财务困境的可能性较小；当公司治理结构不利于提高公司绩效时，公司很可能陷入财务困境的境地．、２．４影响财务困境预警模型构建的外在影响因素：财务信息失真２．４．１财务信息失真是普遍现象现代企业的特征之一是经营权和所有权的分离，经营者与投资者形成委托代理关系，并导致信息不对称行为的发生，引发财务信息失真。财务信息失真是企业普遍存在的问题，收益操纵是为了使公司业绩满足分析师预测而被迫采取的手段。企业通过操纵收入、费用和损益，使经营业绩达到某种设想水平的行为，成为创造会计（Ｃｒｅａｔｉｖｅａｃｃｏｕｎｔｉｎｇ）行为．由于创造会计行为的存在，使投资者无法获得企业真实的财务信息，各种财务数据掺杂大量“水分”，由此引发评价结果不实。由于各种预警指标都要利用企业提供的财务报表信息，而信息的真实性将直接影响到预警结果。目前我国企业财务信息虚假是普遍存在的问题，存在的各类预警指标无法对虚假的财务会计信息做出正确的财务困境预警，因此预警时必须考虑财务信息失真问题．２．４．２财务信息失真的动因分析财务信息的产生受内在动因和外部环境两方面的影响：财务信息生产者与财务信息之间存在一定的利益关系，是产生虚假财务信息的内在动因；一定时期的法律环境、政治经济环境、文化环境和会计人员业务、道德水平等约束条件不健全，构成了虚假财务信息产生的外部条件。１９基于财务与邗财务指标的财务困境预警模型研究２．４．２．１财务信息失真的内在动因财务信息生产者与财务信息之间存在一定的利益关系，是产生虚假财务信息的内在动因。利益关系包括两方面：一是企业利益，企业通过提供虚假财务信息获得投资者、债权人的信任，获取资金、贷款或税金减免等经济利益。二是个人利益，企业经营者通过影响财务人员工作，制造虚假财务信息，骗取投资者的信任，获得职务、薪金、股票升值等方面的利益。财务人员作为财务信息的直接生产者，他们对财务信息质量的影响也发挥着重要作用。一方面，他们必须遵守国家的法律，避免违反法规而影响自身的利益。另一方面，他们必须接受经营者的领导，按经营者的要求完成会计工作，并由此获得薪金、升迁、奖励等利益。在企业中，与财务信息相关的利益极为复杂，这些复杂的利益关系构成了虚假财务信息产生的内在动因。２．４．１．２财务信息失真的外部动因在企业经营活动中，会计核算方法、会计核算程序的选择等，都需要会计人员公正和客观的主观判断。如果会计人员受到利益影响，其主观判断就会失去客观和公正，为会计人员制造虚假财务信息提供了职务上的便利。在对财务信息失真的统计中，大部分的不实都表现在收入虚增、折旧计提、费用摊销、各项准备金计提等方面。同时，迫于投资者、债权人和政府的压力，企业也会粉饰财务信息来迎合外界的需要。按照我国会计法规规定，企业应设置会计机构并配备财务人员，把企业财务信息的生产过程置于企业内部，由企业控制财务信息的产生过程，客观上为企业财务人员制造虚假财务信息提供了渠道。企业经营者为了获取相应的利益，可以充分利用对会计部门的控制，有针对性地生产虚假财务信息。２．４．３引入非财务指标消除上市公司利润操纵对预测研究的影响由于上面所述的原因，完全使用报表数据的财务指标进行分析，存在很大的隐患，报表是经营的结果，也可能包括管理层操纵的结果，在产生严重后果之前，这些指标可能掩盖了真实情况。根据组织行为学对动机、行为、结果关系的描述，除了从结果中寻求答案，还必须从公司行为中寻求印证。一方面上市公司行为体现在一些公开的信息中，包括财务报告中除报表外的其它信息、市场交易信息、公司其它公告、中介机构相关公告等：另一方面，财务风险在报表上无法得到体现，而在财务报告的其它部分中有望发现经营道德风险、法律风险的蛛丝马迹，也许从这些表外信息中可以发现有意义的统计变量。所以本文将非财务指标引入解释变量中，希望能够挤掉报表水分，弥补报表变量真实性方面可能存在的不足，提高模型的分辨率。中国经济、政治、社会和法律的独特环境，完全有可能使得非财务指标变量的分辨效果更好。硕七学位论文第３章我国上市公司财务困境预警模型的研究设计３．１研究假设根据第二章的分析，我们可以知道，公司治理结构、公司绩效、财务困境三者之间存在着联系，公司治理结构对财务困境的影响可以通过公司绩效这一中介得以实现。本文在论述了三者之问的关系后，针对我国目前财务困境预警模型大多属于财务指标类模型的现状，提出将非财务指标纳入财务困境预测系统的构想，目的是通过实证的方法得出确切的结论，确定将非财务指标纳入财务困境预警体系的想法是否可行，验证将非财务指标纳入财务困境预警模型的做法是否会提高模型的预警能力．本文的理论假设是：将非财务指标引入财务困境预警模型后会提高模型的预测能力。３．２财务困境预警模型样本的选择３．２．１财务困境预警模型ＳＴ样本的选择样本选自深、沪两交易所的上市公司，选取因“财务状况异常”而被特别处理（ｓＤ的Ａ股上市公司，作为财务困境公司的界定标准。从财务的角度衡量，ｓＴ公司符合我们认为企业财务状况困境的判断；从理论上看，也符合本文对财务困境企业范畴的界定．从上市企业中初步选择了１１７家２００３－２００５被ＳＴ的企业作为模型的样本。选择企业时将上市两年内发生亏损的排除在外，同时将企业上市第三年发生亏损达到股东所有者权益小于股本的也排除在外。排除理由是这两类上市企业有包装嫌疑而且企业数据的时段较短。３．２．２财务困境预警模型配对样本的选择为了使预测更具准确性，本文对样本组选择较为谨慎，对每一家ＳＴ公司进行配对选择ｔＩｓＳＴ公司．作为配对标准的控制因素一般包括会计年度、行业和资产规模。这些配对标准用来控制由于财务困境组和控制组之间由于报告的季节性、行业特征和企业规模的差异所可能带来的偏差。为了克服这些偏差，本文选择与财务困境组１１７家企业同行业、相近资产规模和同年度的１１７家非财务困境企业作为配对样本，具体样本见附表Ｂ。２ｌ基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究３．３财务困境预警模型的统计方法选择３．３．１财务困境预警模型的统计方法简介３．３．１．１Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析Ａｉｒｍａｎ的多变量判别分析法虽已成为财务预警模型的基础，但其对预测变量具有严格的联合正态分布要求，而现实生活中大多数的财务比率并不满足这一要求。为克服这一缺陷，学者们提出用回归分析法来提高财务预警的能力。Ｏｈｌｓｏｎ在１９８０年的相关研究使财务风险预测的方法得到了重大改进。他采用Ｌｏｇｉｓｔｉｃ分析方法，从而克服了传统判别分析中的许多问题，包括会计比率属于正态分布的假设。Ｏｈｌｓｏｎ以１９７０年至１９７６年间的１０５家失败企业为样本，运用条件逻辑模型来建立财务预警模型，研究结果显示，企业的规模大小、财务结构（负债比率）、经营绩效（资产报酬率或营运资金比率）及流动性等４个因素与企业失败发生的概率具有高度相关性。从１９８０年以来，Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析代替判别分析法，在财务风险预测研究领域占据主流地位。由于多元逻辑回归不要求数据的正态分布，因而其参数估计也比多元判别分析更加稳健。逻辑回归模型是解决０．１回归问题行之有效的方法。假设Ｘ．为第ｉ个发生财务困境的预警变量矩阵，那么其发生财务困境的概率Ｃ和Ｚ．之间存在如下的回归关系：只＝ｅｘｐ（ｒ，）／【１＋ｅｘｐ＠）】其推导过程如下：（３．１）设：ｒ＝６ｌＸｉ＋ｂ２Ｘ２＋……＋６』置＋４＝口＋∑匆五（３．２）上式中Ｚ值为总判别分，它反映的是第ｉ项在总体中某一上市公司综合财务状况的数量特征；ｂｌ为权数，表示对有关自变量置的重视程度；是与财务困境预警有关的财务比率；ｄ为随机干扰项。Ｉ＝１１１４／０一只）（３．３）上式中Ｚ值为总判别分，它反映的是第ｉ项在总体中某一上市公司综合财务状况的数量特征，Ｐ是在线形回归模型基础上计算得出的发生财务困境的概率。贝ｕ：口＋ｙ＾置＝ｌｎＰ，／（１－Ｐ，）ｃ＝ｌ／［１＋ｅｘｐ（－ａ－Ｘｂ，Ｘ，）Ｊ经过整理得：Ｐ＝１／４＋ｅｘｐ．（口＋∑包ｘ川将公式（３．２）代入：则（３．４）Ｃ＝１／【ｌ＋懿ｐ一＠）】＝ｅＸｐ化）／【１＋ｅｘｐ＠）】（３．５）逻辑回归模型的曲线为Ｓ型，且其预警的最大值趋近１，其预警的最小值趋近０。逻辑回归模型一般选择５０％作为分割点（ＣｕｔｏｆＰｏｉｎｔ），其含义是如果通过逻辑回归模型计算出来的发生财务困境的概率尸＞ｏ．５，那么该上市公司可以归入发生财务困硕十学位论文境的ｓＴ公司，如果通过逻辑回归模型计算出来的发生财务困境的概率只＜ｏ．５，那么该上市公司视为正常公司．在财务困境的预测研究中，没有绝对适用的统计方法，采用什么方法应该视具体的研究样本的数据特征而定。在本研究中，采用Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析作为主要的建模方法，建立了我国的财务困境预警模型。之所以采用Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析建模主要是考虑到：其一，Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归对于变量的分布没有具体的要求，使用的范围更加广泛；其二，具体公司代入模型之后得到的是一个概率值。在实际的使用中非常的简单和方便．３３．１．２两配对样本Ｔ检验与Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验两配对样本Ｔ检验是根据样本数据对它们来自两总体的均值是否有显著性差异进行推断．一般用于研究两配对样本分别给予两种不同处理的效果比较，以及两配对样本处理前后的效果比较，前者推断两种效果有无差别，后者推断某种处理是否有效。两配对样本Ｔ检验的前提要求如下：两个样本应是配对的，首先两个样本的观察数目相同，其次，两样本的观察值顺序不能随意改变。样本来自的两个总体应服从正态分布．可见，当变量满足正态分布时本文在财务困境组和财务正常组寻找具有显著差异的指标的过程就是一个配对样本Ｔ检验的问题。因为本文选取样本是按照ｌ：ｌ的数量比例关系、同行业、同会计期间的配对原则来确定的，所以可以说本文的２３４家公司实际上是相对应的两组数据，即财务困境组与财务正常组，每一个指标值都是按照各自公司公布的报告计算得来的，也就是每一对指标值都对应一对公司，不能随意改变观察值的次序。若样本不符合正态分布，则使用Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验。Ｗｉｌｃｏｘｏｕ符号秩检验是两配对样本非参数检验方法，一般不涉及总体参数，其假定前提比参数性假设检验方法少，也容易满足．Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验用于判断两配对样本是否存在差异。该方法适用于两样本具有一对一的配对关系，且总体的分布形态未知的情况。Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验的相伴概率小于或等于显著性水平ａ，则拒绝零假设Ｈｏ，认为样本来自的两个配对总体的分布有显著差异；如果相伴概率值大于显著性水平，则不能拒绝零假设Ｈｏ，而认为样本来自的两个配对总体的分布无显著差异。３．３．１．３因子分析因子分析最早是由ＫａｒｌＰｅａｒｓｏｎ和ＣｈａｒｌｅｓＳｐｅａｒｍｅｎ在上世纪初提出的。因子分析法可以利用降维的技术把众多的原始指标变量转变为少数独立的综合指标即因子变量（综合指标为原各单个指标变量的线性组合），其仍能够较好地反映出原始指标的绝大部分信息．因子分析法的基本思想是通过对原始变量的相关系数矩阵内部结构的分析，基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究从中找出少数几个能控制原始变量的随机变量，（由于这些随机变量出现在每个原始变量之中，所以又称之为公共因子），选取公共因子的原则是使其能够尽可能多地包含原始变量中的信息，建立模型Ｘ＝ＡｘＦ＋Ｆ，忽略Ｆ，以Ｆ代替ｘ，用它再现原始变量Ｚ的众多分量Ｚ．（ｉ＝１，降低维数的目的。…，Ｐ）之间的相关关系，从而达到简化变量设Ｐ个可观测的指标为置，Ｅ，……，Ｅ。ｘ：，……，Ｘ。，ｍ个不可观测的因子为Ｆ，则因子分析的数学模型可表示为：．■＝口１ｌＥ＋ｇｚ２Ｅ＋……口ｌ。‘＋毛Ｘ２＝口２ｌＥ＋口２２Ｅ＋……口２＿巴＋６２（３．６）ＸＰ＝口田Ｅ＋口Ｐ２最＋……口一只＋占Ｐ其中：ｍ＜ｐＦ．（．－ｌ，２…，ｍ）是公共因子，且两两之间正交。占，０＝ｉ，２…，Ｐ）是特殊因子，只对起置作用。口。是公共因子的荷载，是第ｉ个指标在第ｊ个因子上的荷载，或者说是相关系数。荷载越大，说明第ｉ个指标与第ｊ个因子的关系越密切。荷载越小，则说明第ｉ个指标与鳓个因子的关系越疏远。在进行因子分析时，求解因子的方法主要有主成分分析法、加权最小平方法等７种方法，不过最常用的是主成分分析法。３．３．２财务困境预警模型的统计方法选择发达国家在长期的市场经济环境下，已经对财务困境预警问题进行了几十年的研究。其模型由单变量发展到多变量，再到更为复杂的综合评估模型（如标准普尔和穆迪）。主要采用的方法有：描述性分析、单变量分析，多元判别分析，多元逻辑斯蒂回归等。本文在进行实证研究时，主要使用了因子分析、配对Ｔ检验和Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验，逻辑回归分析四种统计方法。这四种统计方法在国内外财务困境预警分析或财务困境预测研究中采用的频率较高，而且实践也证明这些方法预测所得的判别准确率较高。此外，为了克服多重共线性，本文又进行了创新，首先采用因子分析，然后将得到的因子得分作为自变量进行Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析。３．４基于财务与非财务指标选择财务困境预警指标３．４．１财务困境预警指标应具备的特征系统性原则。指标体系的构建应有高度的概括性和覆盖面，能比较完整、全面、真实地反映预警管理的实际效果以及存在的问题。且各指标都能单独体现某一预警含义。硕士学位论文敏感性原则。要求指标体系能准确、敏感地反映财务风险及财务困境，并及时再现财务管理的真实状态。可度量原则。要求预警指标体系要有精确的定量化的数值来表示，它既包括可通过直接实证统计调查获取的客观的数据，也有通过人工评分方法求得的主观指标。但都必须能用数值客观测定，否则就失去了实际价值。预测性原则。预警指标可能反映过去发生了的财务事实、财务过程，也可能反映财务管理将来的变化趋势。预警指标要真正起到事先的警示和事中、事后的预控功能，指标的制定应以事先的预测，预警、预防。以及过程中的预警、预防、预控为主要目标，应选定能反映现状和预示未来的指标．３．４．２财务与非财务指标财务困境预警指标的选择３．４．２．１财务指标的选择寰３．１财务指标襄长期偿债能力资产负债率所有者权益比率负债与权益市价比率短期偿债流动比率速动比率现金流量对流动负债比率资产报酬率盈利能力总资产净利润率主营业务收入增长率负债总额／资产总额；股东权益总额／资产总额；负债总额／权益市价流动资产／流动负债（流动资产一存货）／流动负债经营活动现金流苗净额／流动负债（利润总额＋财务费用）／平均资产总额：平均资产总额＝（期末资产＋期初资产）忍净利润／平均资产总额；能力平均资产总领＝（期末资产＋娟初资产犯（本年主营业务收Ａ－上年主营业务收入）／上年主营业务收入销售收入／流动资产平均余额流动资产周转率营运睡力流动资产平均余额气流动资产期初余额＋流动资产期末余额＿），２销售成本／存货平均余额存货周转率总资产周转率存货平均余额爿存货期初余额＋存货期末余额帕销售收入／总资产平均余额总资产平均余额爿总资产期初余额＋总资产期末余额妮１．资产负债率一般情况下，资产负债比率越低表明债权人权益的保障程度越高，承担的风险越小，但企业不能充分地发挥负债的财务杠杆效应。所以。在评价企业的资产负债比率时，应该从提高获利能力和增强偿债能力两个方面综合进行，即在保障债务偿还安全的前提下．应尽可能提高资产负债率。基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究２．所有者权益比率所有者权益比率也叫产权比率，它反映由债权人与股东提供的资本的相对关系，反映企业基本财务结构是否稳定。该指标同时也表明债权人投入的资本受到股东权益保障的程度，或者说是企业清算时对债权人利益的保障程度。该比率高，是高风险、高报酬的财务结构；比率值低，则是低风险、低报酬的财务结构。一般来说，它与资产负债率有很强的相关性。３．负债与权益市价比率负债经营是现代企业运作的一种重要方式，几乎所有企业都要依靠负债来满足其资金需求。但是负债经营涉及公司偿付到期债务的能力问题。一个公司如果没有足够的偿债能力，处理突发事件的能力会降低。４．流动比率流动比率是用来衡量公司短期财务状况的重要指标，能直接反映企业在目前及今后的营业周期内提供现金、偿付短期债务、维持正常经营活动的能力。相对而言，流动比率越高，表明公司的资产流动性大，短期偿债能力强，距离危机越远。但该比率过高会影响企业的获利能力。５．速动比率速动比率与流动比率配合使用，可以判断公司的流动性风险大小。如果公司的流动比率较高，但在流动资产中存货及待摊费用所占的比重较大，其短期偿债能力是令人担忧的，因为到期的债务是不可能用存货和待摊费用来偿还的。相对而言，该比率越高，公司越安全。但比率过高，会影响企业盈利能力。６．现金流量对流动负债比率该指标表明用经营现金流量支付流动负债的能力。这个比率越高，企业偿债的能力越强。现金负债比率考察以上市公司日常经营中所产生的现金流量净额负荷流动负债的能力。上市公司偿还流动负债的能力的强弱对于其自身的经营发展以至生存至关重要。如果缺乏这方面的能力，不但会因为无法赊购商品而加大进货成本，而且会被迫收回长期投资或出售其他资产，若情况恶化，甚至迅速步入重整、破产、清算的境地。７．资产报酬率该指标反映公司运用资产的获利水平，且能有效地反映企业的盈利能力，考核该企业的管理绩效。这里考虑合并报表因素，因此应将少数股东权益计入利润总额，利润总额代表利息、所得税、少数股东损益和净利润的合计。８．总资产净利润率净资产收益率是最具综合性的代表性指标。由于在市场经济条件下，利润率具有平均化的趋势，所以该指标不受行业不同的限制，通用性强，适用范围广。一般认为，净资产收益率越高，表明投资者投入企业的资本所获取的利润额越多，硕士学位论文企业的盈利能力越强，投资者和债权人的利益受保障的程度也就越高。但考虑多数ＳＴ公司存在净利润与股东权益都为负值这样公司问进行量化比较不具有经济意义的情况，我们用资产净利率代表该指标。９．主营业务收入增长率“销售收入”应该为销售收入净额，指销售收入扣除销售折扣、折让、退回等后的金额。反映企业资产的管理水平和管理效率，是企业财务的重要评价指标。ｌＯ．流动资产周转率在一定时期内，流动资产周转次数越多。表明以相同的流动资产完成的周转额越多，流动资产利用效果越好．流动资产周转天数越少，表明流动资产在经历生产销售各阶段所占用的时间越短，可相对节约流动资产，增强企业盈利能力。１１．存货周转率此项指标不仅反映企业采购、储存、生产、销售各环节管理状况的好坏，而且对企业的偿债能力及获利能力产生决定性的影响。一般来说，存货周转率越高，表明其变现速度越快，资产占用水平越低，成本费用越节约．此指标还在一定程度上反映企业资产流动性的强弱。１２．总资产周转率对于同一行业而言，资产周转率的高低直接反映一个公司距离危险的程度。但不同行业的周转率各不相同。总资产周转率反映企业总资产的周转速度或企业的营运能力．比率越高说明企业资产的周转速度越快，利用效果越好，企业发生财务困境的可能性越小：反之企业资产的周转速度慢，发生财务困境的可能性大。３．４．２．２非财务指标的选择袭３．２非财务指标表股权集中度股权结构股权制衡度高管持股比例国有股比例年度累积超额收益率公司治理独立董事比例董事会会议次数其它审计意见类型公司成立年度前十大股东的持股比例之和第一大股东持股数额／第二大股东持股数额或第一大股东与第二、三大股东持股数差额高级管理人员持股数额／总股本国有持股数额／总股本ＣＡＲｉ＝∑ＡＲ／ｔ其中，ＡＲｉｔ＝－Ｒｉｔ－Ｒｍｔ：Ｒｊｔ为第ｉ个公司的股票在ｔ＝ｌ第ｔ天的收益率，Ｒｍｔ为第ｔ天相对沪深两市的Ａ股市场收益率，Ｎ为本年度股票交易的总天数独立董事的人数，全部董事人数该年董事会召开会议的次数审计师出具标准无保留意见时，Ａｕｄｉｔ＝Ｉ；其他情况下，Ａｕｄｉｔ＝Ｏ公司成立到本研究所取样本年度之间的年致基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究１．股权集中度、股权制衡度公司委托一代理制的制度安排有可能会诱发代理人以额外津贴的方式占有公司资源，由于代理人的收益不直接与股权收益相联系或较少联系，从而导致了所有者与管理者的目标存在分歧，所有者通常以利润最大化为目标，而管理者则有其他的利益目标，如高报酬、较低的努力程度、支出偏好等。因此，委托人对代理人进行监督是必然的。考虑到成本与效益的匹配，大股东比小股东会更有动机去监督管理者的决策。因此，在其他条件相同的情况下，公司的股权结构越分散，委托人对代理人的有效监督程度越低，对公司经营业绩的影响越不利，从而越有可能发生财务困境。而在缺乏外部控制威胁，或者外部股东类型比较多元化的情况下，大股东可能以小股东的利益为代价来追求自身利益，因此，在其他条件相同的情况下，公司的股权制衡度越低，发生财务困境的可能性越大。对股权集中度、股权制衡度而言，可以采用下面２种计量方法：①ＣＲ指数（ｃｏｎ，渤ｕａｔｉｏｎｒａｔｉｏ），ＣＲｉ指公司前ｉ位大股东持股比例之和。用来衡量公司股权分布的状态。本文选择前十大股东持股比例之和。②ｚ指数（第一大股东持股数额／第二大股东持股数额），或者第一大股东与第二、三大股东持股数差额。如果公司最大股东持股数额显著高于其他股东，那么他会对公司运作以及股价的市场表现有很大的影响。２．高管持股比例目前，国内上市公司的高管持股比例普遍较低，高管的主要激励方式是薪酬和在职消费。为了全面描述上市公司高管的持股情况，本文以全部高管人员（董事、监事和高级管理人员）持股之和占总股本的比例代表高管的持股状况。统计数据表明虽然高管的持股比例在近几年来提高很快，到２００６年底平均持股比例也仅仅达到０．６％。高管持股是解决股东和高管人员之间委托代理问题的重要手段，使得高管人员的个人利益和公司的长期利益一致，以减少公司陷入财务困境的可能。３．国有股比例对国有股（包括国家股和国有法人股）而言，各级政府和主管部门是产权主体。但我国目前的情况是：国有股权并不能够在市场上自由流通和转让，而只能通过协议转让。所以国有股的产权不明晰和不可流通性有可能引发道德风险，在国有股占控股地位的上市公司中容易形成事实上的内部人控制，企业的经理人员可能会以出资者的利益为代价，利用其所控制的资本为自己谋取利益，致使企业整体经营绩效低下，许多学者的研究证明，国家股的退出提高了企业的经营效率。例如，Ｘｕ和Ｗａｎｇ［４１］的实证研究证实了国有股权对中国上市公司绩效存在消极的影响。陈晓和江东（２０００）ｍＪ发现在竞争性较强的行业，国有股比例与公司财务困境正相关，而在竞争性较弱的行业则没有发现这些结果。硕士学位论文４．年度累积超额收益率该指标与资本市场密切相关。其信息来自于资本市场。Ｂｅａｖｅｒ（１９６８）是使用股票市场收益率信息进行财务困境预警研究的先驱。他发现在有效的资本市场里，股票收益率也如同财务指标一样可以预警破产，但时问略滞后。Ａｌｔｍａｎｌ４３１（１９８１）的研究表明，破产公司的股票在破产前至少１年内在资本市场上表现欠佳。Ｃｌａｒｋ和Ｗｅｉｎｓｔｅｉｎ（１９８９）Ｍ发现破产公司股票在破产前至少３年内存在负的市场收益率。然而，他们也发现破产公告仍然向市场释放了新的信息。破产公司股票在破产公告日前后的两个月时间区段内平均将经历２６％的资本损失。Ａｈａｒｏｎｙ，Ｊｏｓｅｐｈ和Ｓｗａｒｙ（１９８０）１４５】提出了一个基于市场收益率方差的破产预警模型。他们发现在正式的破产公告日之前的４年内，破产公司的股票市场收益率方差与一般公司存在差异．在接近破产公告日时，破产公司的股票市场收益率方差变大。５．独立董事比椤ＩＦａｍａ＆Ｊｅｎｓｅｎ（１９８３）嗍指出，独立董事的介入，会降低公－９管理层和董事合谋的可能性，董事会的活力会得到加强。Ｗｅｉｓｂａｃｈ（１９８８）［４：ｑ发现，外部董事比例越高，不良绩效管理者被解雇的可能性越大，公司财务绩效越好．Ｒｏｓｅｎｓｔｅｉｎ（１９９０）Ｈｓｊ的研究同样表明，独立董事在董事会中的比例和公司的市场价值之间呈现显著的正相关关系。Ｈｕｓｏｎ，Ｐａｒｒｉｎｏ＆Ｓｔａｒｋｓ（２００１）［４９】实证显示，外部董事比例越高，公司绩效越高。不论是市场反应还是实证研究，均支持外部董事比例越高，即董事会独立性越高，公司绩效越好。以上学者的研究表明独立董事比例对公司发生财务困境有显著影响，因此本文选用该指标。６。董事会会议次数董事会会议是董事会成员之间进行沟通的有效途径，反映了董事会的运行情况．董事会的会议次数越多，表明其活动越积极。Ｖａｆｅａｓ［５０ｌ实证研究发现，董事会会议频率是董事会治理与管理的一个重要方面，当公司遇到问题和困难时，董事会会议次数增多，董事会开会次数增多以后，公司业绩会有所改善，将减少公司陷入财务困境的可能．董事会会议次数越多，表明董事有充足的时间来执行监督职能，董事会活动越积极。但是异常高密度的董事会会议可能是公司陷入财务困境的表现．７．审计意见考虑到本研究以我国上市公司为研究对象，无法从法律体系差异角度对投资者保护程度进行区分，因此，我们用上市公司年报的审计意见类型来刻画投资者保护程度。事实上，审计意见类型反映了一个公司年报数据的真实性及准确性。王克敏、陈井要ｊ（２００４）［钉ｌ指出，就整体而言，我国投资者的保护程度较差。王跃堂和陈世敏（２００１）１５２ｌ认为数据越真实，则外部股东获得的信息质量就越好，从而对其保护也就越强。审计意见类型分为四种，即无保留意见、保留意见、拒绝发表意基于财务与菲财务指标的财务困境预警模型研究见，以及否定意见。无保留意见又分为标准无保留意见和带解释段的无保留意见。标准无保留意见表明公司会计报表的公开性最高，之后逐渐降低。为此，令Ａｕｒａｌ表示审计意见类型为标准无保留意见；令Ａｕｄｉｔ＝０表示审计意见类型为其它。Ａｕｄｉ卢ｌ说明该公司的年报信息真实准确性高，即表示投资者保护程度较高：Ａｕｄｉｔ－－０贝Ｕ相反。因此，如果公司财务报告被出具了不是无保留的审计意见，就证明该公司的信息披露存在问题，并有可能通过虚假的财务信息欺骗投资者。８．公司成立年度公司所处的年龄段与其陷入财务困境有一定的联系。处于不同年龄段的企业所面临的困难、外部环境、技术水平、管理方式等有所不同，采取的措施也不同，因此陷入财务困境的可能性也不同。据统计，中国企业平均寿命只有７．８岁，民营企业２．９岁，而跨国公司平均寿命１１．１２岁，世界５００强平均寿命４０－４２岁，１０００强平均寿命３０岁。我国ｓＴ上市公司陷入财务困境的这一年龄特点，与企业的生命周期有很大关系。如同人的一生要经过儿童期、青年期、成年期、老年期一样，企业的寿命一般也要经过四个阶段：创业期、成长期、成熟期和衰退期。企业在不同生命周期阶段面临的环境不周，遭受的困难和风险也不同。因此上市公司成立年度对陷入财务困境也有一定影响。３０硕十学位论文第４章引入非财务指标的财务困境预警模型实证检验４．１构建模型样本及财务数据的采集和应用软件的选择选取的样本所用的指标来自于香港理工大学中国会计与金融研究中心和深圳市国泰安信息技术有限企业的数据。数据基础依据上市企业的年报。本文使用ＳＰＳＳｌ３．０统计软件。从ＳＴ公司的实际经营情况来看，其陷入财务困境并非是一朝一夕的事，而是一个连续的动态的过程。在某ＳＴ公司首次出现亏损的前一年，即该公司被ＳＴ之前的最后一个盈利年度，该上市公司仍然可以做到账面上有盈利，但是却在之后的年度内连续亏损，可见该年度应被视为一个转折的年度。ＳＴ公司与非ｓＴ公司在经营能力上的差异在该年度会有所显现。此外，上市公司为了在这一年度上保住账面盈利，其利润操纵现象会比较明显，从而会造成某些变量ＳＴ公司与１ｌＥＳＴ公司之间有明显差异．因此，要做到客观具体的财务困境预警分析，必须根据被ｓ１前ｌ、前２、前３这三个财务年度的数据分别进行分析预测．按照我国的信息披露制度的要求，上市公司前一年的年报是在此后年度的４个月内报出的，因此ＳＴ的实施是依据前一年度的年报进行的，本文定义上市公司发生财务困境的前１年为ｔ－１年，前２年为ｔ－２年，前３年为ｔ．３年。４．２基于财务与非财务指标的财务困境预警模型分析４．２．１因子分析在上文中确定了１２个财务指标用来建立财务困境预警模型，这些财务指标从不同的方面反映了公司的财务状况。因此，在财务综合分析评价中，为了尽可能完整地反映出企业的真实状况，我们并不能随便对这些财务指标变量进行取舍。但是如果把这些变量全部纳入预警模型中，由于这些财务指标变量之间有的是存在一定的相关性，即有些财务指标所反映的财务信息存在着某种程度的重叠，而这种信息重叠会影响我们识别和判断各财务指标的重要性。另外，由于指标体系中的财务指标太多，同时也增加了分析问题的复杂性。为了解决这些问题，本文将引入统计学中的因子分析法。通过因子分析，我们能够找到较少的几个因子，这些因子能够代表数据的基本结构，反映原始信息的本质特征，然后再用这些因子代替原来的观测量进行其它相关的统计分析，建立预警模型。在为样本数据做因子分析前，我们首先做ＫＭＯ测定，以便确定本研究中财务比率是否适合做数据精减。ＫＭＯ测定用来比较观测变量之间的简单相关系数和偏基于财务与非财务指标的财务困境预警模犁研究相关系数的相对大小，其值的变化范围从ｏＮＩ。当所有变量之间的简单相关系数的平方和远远大于偏相关系数的平方和时，ＫＭＯ值接近于１。ＫＭＯ值较小时，表明观测变量不适合做因子分析。Ｋａｉｓｅｒ给出常用的１０ＭＯ度量标准：０．９以上表示非常适合；０．８－０．９表示适合；０．７－０．８表示一般；０．６－０．７表示不太适合；Ｏ．５以下表示极不适合。经计算，财务困境前１、２、３年财务指标的ＫＭＯ测度为０．７３８、０．７３５、Ｏ．７５７。根据Ｋａｉｓｅｒ的解释标准，该测度值比较适合作因子分析，数据可以做因子分析。利用２３４家样本企业财务困境前ｌ、２、３年的数据，运用ＳＰＳＳ１３．０版统计软件进行因子分析，实证结果如表所示：表４．１Ｔ－１年主成分特征值及贡献率表主成分１２特征值４．２０６贡献率％３５．０５０１６．３６０１５．７４４８．６７９８．２０５累积贡献率％３５．０５０５１．４１ｌ特征值４．２０６１．９６３贡献率％３５．０５０１６．３６０累积贡献率％３５．０５０５１．４ｌｌ６７．１５４７５玉３４１．９６３１．８８９１．０４２．９８５．９０７．７４２．１８０．０４７．０３７．００１．０００３４６７．１５４７５．８３４１．咖１．０４２１５．７４４Ｓ．６７９５６７８９１０１１８４．０３９９１．５９８９７．７８ｌ７．５５９６．１８３１．５０４９９．２８４９９．６７６９９．９８７９９．９９６１００．０００．３９２．３“．００９１２．００４表４．２Ｔ－１年旋转后的因子负载表Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔ１２．．１８４．１８５－．５７０．９３８３．０１４．．０２３一．０９１４．０１７－．０２０．１６５．１２２．０６ｌ．０３２．０２８．７４４．．５１９资产负债率所有者权益比率负债与权益市价比率流动比率速动比率资产报酬率总资产净利润率主营业务收入增长率存货周转率流动资产周转率总资产周转率现金流量对流动负债比率．．９７７．９７６．．０９７．１３】．１００．９９１．．０５２．．０８９．０１４．００８．０７６．０７７．９３６．０４８．０４４．００６．１３６．．０６９．０３８．９９３．．０８６一．０２０．０２５一．０４６．９４６．９２８．０６２．０６８．４８５．０９７．２０３．２１８本文取累计贡献率为７５．８３４％，则主成分因子为４个，即用这４个主成分来代替原有的１２个财务指标，这４个主成分因子包含原来７５．８３４％的信息量，为了对这４个硕士学位论文因子进行解释，就需要得到１２个原始财务指标对这４个主成分因子的因子载荷（即原始指标与主成分因子的相关系数）。在研究中发现大多数因子和多个变量相关，使得初始因子很难解释。为了使初始因子更易于解释，本文使用了正交旋转法中方差最大法进行转换。从因子负载表中可以看出：主成分１负载最大的原始财务比率是总资产净利润率０．９９３，它与企业收益率有关，因子ｌ可以概括为收益因子；主成分２负载最大的原始财务比率是流动比率０．９３８。主成分２为短期偿债能力因子；主成分３负载最大的原始财务比率是流动资产周转率０．９４６，因子３可以概括为周转能力因子；主成分４负载最大的原始财务比率是主营业务收入增长率０．７４４，因子４可以概括为发展能力因子．表４．３Ｔ－２年主成分特征值及贡献率衰主成分ｌ２３４５６７８９１０１１１２特征值４．１１８２－３１８１．５０５１．１２ｌ贡献率％３４．３２０１９．３１９１２．５４５９．３３８８．３３０７．３ｌＳ４．４０５２．８１６１．２２８．１９＂７．１４２．０４３累积贡献率％３４．３２０特征值４．１１８２．３１８１．５０５１．１２ｌ贡献率％３４．３２０１９１３１９１２．５４５９．３３８累积贡献率％３４．３２０５３．６３９６６．１８４７５．５２２５３．６３９６６．１８４７５．５２２８３．８５２９１．１６９９５．５７４９８．３９０９９．６１８９９．８１５９９．９５７１００．０００１．Ｏ∞．８７８．５２９．３３８．１４７麟．０１７ｍ５表４．４Ｔ－２年旋转后的因子负载表Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔｌ２．．８４４．Ｓ４８．．８６２．３３７．２９１．．０１９。．０３５．１３８．１１３．０６３一．０５９．０４８３．．１４３．０８４．０３５．．００４．．０１５．９５１．９３９．４４２．０８４．０７７．１８０．１８４４一．０５０．０３６．００５－．０１３一．０３０．０９５．０７９．１１２．．０７６．９５６．９３９．０３４资产负债率所有者权益比率负债与权益市价比率流动比率速动比率资产报酬率总资产净利润率主营业务收入增长率存货周转率流动资产周转率总资产周转率现金流量对流动负债比率－．４２４．４３０一．０９４．８９０．８９１．１９７．２５３一．２１４－．０７１·．０３６．０１５．７７７基于财务与北财务指标的财务困境预警模璎研究本文取累计贡献率为７５．５２２％，则主成分因子为４个，即用这４个主成分来代替原有的１２个财务指标，这４个主成分因子包含原来７５．５２２％的信息量，从因子负载表中可以看出：主成分ｌ负载最大的原始财务比率是速动比率０．８９１，因子ｌ可以概括为短期偿债能力因子；主成分２负载最大的原始财务比率是负债与权益市价比率加．８６２，主成分２为长期偿债能力因子；主成分３负载最大的原始财务比率是资产报酬率０．９５１，它与企业收益率有关，因子３可以概括为收益因子；主成分４负载最大的原始财务比率是流动资产周转率０．９５６，因子４可以概括为周转能力因子。表４．５Ｔ．３年主成分特征值及贡献率表主成分ｌ特征值４．２６９贡献率％３５．５７１２０．６１２１１．３９７８３７１７．５３９７．２８９４．８１２２．７９５累积贡献率％３５．５７１５６．１８３６７．５８ｌ７５．９５２特征值４．２６９２．４７３贡献率％３５．５７ｌ２０．６１２１１．３９７８＿３７ｌ累积贡献率％３５．５７１５６．１８３２３４２．４７３１．３鹋１．００５１３鹋１．００５６７．弼１７５．９５２５６７８．９０５．１１７５８３．４９１９０．７８０．５７７．３３５．】１５．０３８９５．５９２９８．３８７９１０１１１２．９５８．３１７９９．３４５９９．６６２９９．８９ｌ．０２８．０１３．２２９．１０９】００．０００表４．６Ｔ．３年旋转后的因子负载表Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔｌ２－．０７５３４．００４．００４．．１２３－．０５２．．０３６．０２４．．００６资产负债率所有者权益比率负债与权益市价比率流动比率速动比率资产报酬率总资产净利润率主营业务收入增长率存货周转率流动资产周转率总资产周转率现金流量对流动负债比率－．９２４．．０２２．０１８．０５２－．０４４一．０６０．１６６．１１９．０２６．０１３．９５２．９３９．９２５．．６９３．８９０．８６３．１６４．０５３一．１７４．．０２０．．０２ｌ．９２５．２７４．．１０４．０２０－．０５７．９１８．５０３．０４２．１１９．９７４．０２０．００３．０２３．．２１４．．０５０．４４３．１１５．２８７．３４０硕士学位论文本文取累计贡献率为７５．９５２％，则主成分因子为４个，即用ｉ吝４个主成分来代替原有的１２个财务指标，这４个主成分因子包含原来７５．９５２％的信息量。从因子负载表中可以看出：主成分１负载最大的原始财务比率是所有者权益比率Ｏ．９２５，因子ｌ可以概括为长期偿债能力因子；主成分２负载最大的原始财务比率是资产报酬率０．９２５，它与企业收益率有关．因子２可以概括为收益因子；主成分３负载最大的原始财务比率是流动资产周转率０．９５２，因子３可以概括为周转能力因子：主成９：４负载最大的原始财务比率是主营业务收入增长率０．９７４，因子４可以概括为发展能力因子。因子得分是进一步分析的基础，因子得分就是公共因子在每一个样本点上的分值．通常的求解办法是用回归的思想求解出以公共因子为因变量，原始变量为自变量的线性组合系数的估计值，从而达到原始数据向公共因子得分的转化，上市公司的因子得分函数为：Ｅｌ＝ＩｌｌＩＹｔｌ＋＾２只２＋…＋ＩｌＩ，Ｙｑ，Ｅ２＝岛１只ｌ４－ｋ只２４－…＋岛，）０五＝ｈｋｌ只Ｉ＋＾２只２＋…＋～，０（４．１）主成分之间具有这样的关系：第一主成分只，所包含的信息量最大，第二主成分Ｅ：其次，其它主成分依次递减，各主成分之间互不相关，这就保证了各主成分所包含的信息互不重复。表４．７Ｔ－１年因子得分系数表Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔｌ２．．００１３４．０２０一．０２２．１９０．０７４ＶＡＲ∞００ｌＶＡＲＯＤ００２ＶＡＲ００００３ＶＡＲｏｏ００４Ｖ＾Ｒｏｏ００５ＶＡＲＯ０００６－．２４３．２４８Ｊ０２５．．０４９－．０５７．２６５．２６５．．０２１．．０１９．０１４．．０１５．０１０瑚２－．００６．∞２一。２７７．４３５．４３８－．０６７．．０６９．．０２３．０９４－．０１９．０３８．０７１．，鸺１．．０２４－．０３７．００６．０２３．０２９．０２６．６７８．．４９４．．０４５．．０４３．４１４ＶＡＲ００∞７ＶＡＲ００００８ＶＡＲＯＯ００９ＶＡＲ０００１０ＶＡＲ０００１１ＶＡＲ０００１２．∞３．．０４０．１０４．５２０．５１２．０７２３５基于财务与非财务指标的财务困境预警模璎研究表４．８Ｔ－２年因子得分系数表Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔｌ２３．１２９．．１４４．２１４．０３２．０４７．３３５４．２６４．上４９．４２７．３２４ＶＡＲ００００ｌＶＡＲ００００２ＶＡＲ００００３ＶＡＲ００００４一．２１３．０６０．．０８３．１１１．．０９６．．０９９．３０７．２９０．１６４，２１０．．１４４．２０６．１９９．１００．１１７．０１７．００９蚴Ｒ００００５蚴Ｒ００００６ＶＡＲ００００７ＶＡＲ００００８．３５０－．１２９．．１２８．３３２．０４９．０３０－．４４８－．３６５．１３６．．３０６．．１４７ＶＡＲ００００９ＶＡＲ０００１０．．００３．２８４３２ｌ．０１３．０２９．０２６．１５７．１３６．２０ｌ．３７８ＶＡＲ０００１１ＶＡＲ０００１２表４．９１’．３年因子得分系数表Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔ１２．０７９－．０８５．０４８一．１１９－．１２０３－．０８５．０９３４ＶＡＲ００００１ＶＡＲ００００２ＶＡＲ００００３ＶＡＲ００００４ＶＡＲ００００５ＶＡＲ００００６ＶＡＲ００００７．．２１１．２０９．．１６５．１９５．１８Ｓ，１０８．１３ｌ．０１４．００４．０１６．０１６．】２７．．０３３．０４３．．１２８．．０１２．００１．．０５７．．０８６．．０３９．０４５．１０２．０８９一．３６９－．３７２－．２５７．．１２７．４０８．４０２．１０３．２６８翻ｌ．１４９．０１７．３１３．３０８．１２１ＶＡＲ００００８删Ｒ００００９ＶＡＲ０００１０ＶＡＲ０００１１ＶＡＲ０００１２．９５４．０８６．１０５－．１８７这三个模型都包括４个公共因子，１２个原始变量。ＳＰＳＳ根据因子得分函数，自动计算２３４个样本的４个因子得分，并且将４个因子得分作为新变量，保存在ＳＰＳＳ数据编辑窗口，分别为ｆａｃｌ，ｆａｃ２，ｆａｃ３，ｆａｃ４。４．２．２配对Ｔ检验与Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验通过以上１２个财务指标和多个公司治理指标，我们就可以对上市公司的财务状况和公司治理状况做出较为完整、客观的评价。但是由于过多的指标可能存在多重共线性问题，从而降低模型的预测能力，因此有必要对上述指标变量做进一步的选择，选择那些区分能力最强的指标变量作为最后的建模依据。为了区分上硕七学位论文述非财务指标能否有效的区分ＳＴ和非ＳＴ公司，需要对２３４家建模样本在被ＳＴ的前三个会计年度的ｌＯ个变量序列进行Ｋ－ｓ检验，检验其是否服从正态分布。对服从正态分布的变量序列进行配对Ｔ检验；对不满足正态分布的变量序列进行Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩非参数检验，因为这一非参数检验不要求满足正态分布的假设条件。然后基于显著性水平筛选出三年中有显著差异的变量作为构建模型的备选变量。表４．１０Ｋ－Ｓ检验结果１一１年变量高管持股比例独立董事比例审计意见类型董事会会议次数公司成立年度国有股比例年度累积超额收益率第一大股东与第二、三大股东持股数差额股权集中度第１、２大股东持股数额比０．＂／４５．２５３０ｊ６４’０．０００Ｏ．９８＇５．１５Ｋ－ｓＺＡｓｙａ－甲．Ｋ．ＳＺ１—２笠Ａｓｙｍｐ．Ｋ－ＳＺ“一３年Ａｂ＇０／ｍｐ．Ｓｉｇ（２－ｔ面ｌｅｄ）７．４０７３．５５９６．６８８２．７２６１．８６９２，８４４１．３６６３．０２０Ｏｊ００００．００００．０００Ｓ蜮２－诅ｉｌｅｄ）７．７６７３．５５８７．５９４０．００００．０００Ｏ．０００Ｏ．００００．００２Ｏ．Ｏｏｏ０．６９８＊Ｏ．０００７．７６７７．７６ｌ７。７６２ｓｉ９２－ｔａｉｌｅｄ）０．００００．００００。００００．００００．００２０．０００Ｏ．０１６０．００００．Ｏ∞０．００２０．００００．０５＊７．９３９１．８６９２．８８３０．７０８２．６９８７．９２９１．８６９２．８１７１．５５６２．９０６Ｏ．Ｏ∞０．２９１‘０．０００ｌ，４４７５．３３Ｏ．０３Ｏ．０００从上表中可以得知，带·的数值表示显著性概率Ｐ＞５％，说明年度累积超额收益率，股权集中度变量在Ｔ．１，Ｔ－２年中服从正态分布，本文将对其进行配对Ｔ检验。除此之外，其余变量在相应年度不服从正态分布，不符合配对Ｔ检验的正态分布假设，所以对其进行Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩非参数检验，因为这一非参数检验不要求满足正态分布的假设条件。我们考察在财务困境发生的前三年的１１７家财务困境公司和１１７家配对财务健康公司的１０个非财务指标的配对Ｔ检验结果或Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验情况，得到ＳＴ公司和非ｓＴ公司Ｔ．１年、Ｔ．２年、Ｔ．３年的１０个非财务指标的配对Ｔ检验或Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验的结果（Ｐ值），在９０％的显著性水平下，如果Ｐ值小于０．１０，则表示拒绝假设，即两组问的非财务指标存在明显的差异；相反，如果Ｐ值大于０．１０，则表示接受假设，在本文中的涵义就是两组问非财务指标没有显著差异。表４．１ｌ变量ＸＩ－Ｘ５的配对Ｔ检验或Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验结果表变量指标前一年前二年前三年４Ｘｌ２３）（２１５Ｘ３２４Ｘ４１７Ｘ５高管持股比例０．４５６１．０００１．０００独立董事比例Ｏ．０２３“０．０８‘审计意见类型Ｏ．０００．”０．０００”·０．００１‘”董事会会议次数０．０ｌｌ’‘公司成立年度０．０６５’Ｏ．０５６●０．０５６＊０．００ｌ”‘０．０３”０．０００“＋基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究表４．１２变量Ｘ６－Ｘ１０的配对Ｔ检验或Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验结果表变量指标前一年前二年前三年ＩＸ６２２Ｘ７１２Ｘ８１０Ｘ９５７Ｘ１０国有股比例０．ｔ７７Ｏ．１０１０．１７７年度累积超额收益率Ｏ．ｏｏＯ＋·‘第一大股东与第二、三大股东持股数差额０．５５６０．８０６０，７３５股权集中度Ｏ矗羚＋０．１４５０．０７２＊第１、２大股东持股数额比Ｏ．６４９０．１２７０．３６３０．０００”·０．３４３注：·表示在１０％的置信度水平下显著，”表示在５％的置信度水平下显著，”·表示在Ｊ％的置信度水平下显著前文对ＳＴ公司和非ＳＴ公司各年的非财务指标进行了显著性检验，从检验的结果来看，我们发现：（１）在ｓＴ发生的前一年、前二年和前三年，非财务指标一审计意见类型的Ｐ值在前三年均小于０．０１，表明这个指标在财务困境公司和非财务困境公司之间存在显著的差异，差异水平在９９％的置信度水平下显著。（２）在ＳＴ发生的前一年、前二年和前三年，非财务指标一审计意见类型、独立董事比例、董事会会议次数、公司成立年度的Ｐ值在前三年均显著，表明非财务指标的确在财务困境公司和非财务困境公司之间存在显著的差异。（３）在财务困境发生的前一年，财务困境公司和非财务困境公司的６个非财务指标在９０％的置信度水平下显著，分别是审计意见类型、独立董事比例、董事会会议次数、公司成立年度、年度累积超额收益率、股权集中度。（４）在财务困境发生的前二年，财务困境公司和非财务困境公司的５个非财务指标在９００／０的置信度水平下显著，分别是审计意见类型、独立董事比例、董事会会议次数、公司成立年度、年度累积超额收益率。（５）在财务困境发生的前三年，财务困境公司和非财务困境公司的５个非财务指标在９０％的置信度水平下显著，分别是审计意见类型、独立董事比例、董事会会议次数、公司成立年度、股权集中度。（６）高管持股比例、第一大股东与第二，三大股东持股数差额、第１、２大股东持股数额比这３个非财务指标在各年的Ｐ值均不能通过１０％的显著性检验。４．２．３Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析选择在配对Ｔ检验或Ｗｉｌｃｏｘｏｎ符号秩检验中显著、区分能力强的非财务指标与因子分析财务公因子分别构建财务困境发生前三年的财务困境预警模型。运用ＳＰＳＳ统计分析软件中的逻辑回归方法，对发生财务困境前１．３年的数据进行分析，采用如下的逻辑回归模型：￡＝ｅｘｐ够）ｍ＋ｅＸ氓¨）ｊ“．２）模型以Ｏ．５为判别分界点，只值范围为【Ｏ，１】，当只值大于０．５时，判别为危硕士学位论文机型企业。数值越大，该企业未来一年内发生财务困境的可能性就越大；当只值小于Ｏ．５时，判别为健康型企业，数值越小，该企业的未来一年内的财务状况越好，越安全。若只值恰好等于Ｏ．５，则说明该企业的财务状况不够明朗，处于灰色地带。结果如下：孓１年使用财务指标进行ｌｏｇｉｓｔｉｃ分析的结果和引入非财务指标进行ｌｏｇｉｓｔｉｃ分析的结果对比：表４．１３Ｔ．１年Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归结果表财务指标回归分析结果自变量常量因子得分Ｉ因子得分２因子得分３因子得分４ＢＳｉ昌０．０００加入非财务指标回归分析结果自变量常量因子得分１因子得分２因子得分３因子得分４独立董事比例审计意见董事会会议次数公司成立年度年度累积超额收益率股权集中度ＢＳｉｇ．１．３５３．１２．４４６一１．５０４－０．８９８－２．１１９１．７８８．１０．２２４０．４８５０．０００Ｏ．ＯＱｌＯ．００００舯ＯＯ．００１．１螂．ｏ．６４９＿２．１３ｌＤ．０２０．０００Ｏ．２９９０．０００－３．７１３．２．８ｌＯ，０００¨’０．０７１＋０．６０４０．０５４＊０．２７４０．１２５－０．０４４－２．６３８３．０６３表４．１４Ｔ．１年财务指标ｋ瞎ｉｓ如回归分析结果表原始数据非ｓＴ公司（家）ＳＴ公司（家）合计Ｃｏｘ＆ＳｎｅｌＩＲｓｑｕａｒｅ０．５３４１０７１６预测值非ｓＴ公司（家）ｓＴ公司（家）１０准确率９１．５％８６．３％８８．９％ＮａｇｅｌｋｅｒｋｅＲｓｑｕａｒｅ０．７１２１０１表４．１５Ｔ－ｉ年引入非财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表原始数据非ＳＴ公（家）非ＳＴ公司（家）ｓＴ公司（家）合计Ｃｏｘ＆Ｓｎｅｌｌ０．５９６ＲｓｑｕａｒｅＮａｇｅｌｋｅｒｋｅＲｓｑｕａｒｅ预测值ＳＴ公司（家）８准确率９３．１％８９．７％９１．４％ｏ．７９４１０８１２１０５基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究Ｔ－２年使用财务指标进行ｌｏｇｉｓｔｉｃ分析的结果和引入非财务指标进行ｌｏｇｉｓｔｉｃ分析的结果对比：表４．１６Ｔ－２年Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归结果表财务指标回归分析结果自变量常量因子得分１因子得分２因子得分３因子得分４ＢＳｉｇ．０．２１６０．０００加入非财务指标回归分析结果自变量常量因子得分１因子得分２因子得分３因子得分４独立董事比例审计意见董事会会议次数公司成立年度年度累积超额收益率Ｂ０．９０５．１．４４７Ｓｉｇ．０．４０６０．２４７．１．３８６－０．３３２０．００００．３２４０．０４５０．０００－０．１９１＿２．１８１．２．３７．０．５０９０．００００．０２７Ｏ．１６５０．００６－ｏ．４３７－２．２１２－２．９７８０．０７６Ｏ埘潞－ｏ．８６９０．０００’”Ｏ．１６８０．１１６Ｏ．４５７表４．１７Ｔ－２年财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表原始数据非ｓＴ公司（家）非ｓＴ公司（家）ＳＴ公司（家）合计Ｃｏｘ＆ＳｎｅｌｌＲｓｑｕａｒｅ９９２７预测值ＳＴ公司（家）１８９０准确率８４矗％７６．９％８０．８％Ｏ．４“ＮａｇｅｌｋｅｒｋｅＲｓｑｕａｒｅＯ．５船表４．１８１＂－２年引入非财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表原始数据非ｓＴ公司（家）非ｓＴ公司（家）ＳＴ公司（家）合计Ｃｏｘ＆ＳｎｅｌｌＲｓｑｕａｒｅ预测值ｓＴ公司（家）１５准确率８７．１％８０．３％９３．７％１０ｌ２３９４０．４８９ＮａｇｅｌｋｅｒｋｅＲｓｑｕａｒｅ０．６５２硕士学位论文Ｔ－３年使用财务指标进行ｌｏｇｉｓｔｉｃ分析的结果和引入非财务指标进行ｌｏｇｉｓｔｉｃ分析的结果对比：表４．１９Ｔ＿３年Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归结果表财务指标回归分析结果自变量常量因子得分１因子得分２因子得分３因子得分４Ｂ一ｏ．０４／．ｏ．６６８－ｏ．５３ｌ加入非指标回归分析结果ｓ培自变量常量因子得分ｌ因子得分２因子得分３因子得分４独立董事比例审计意见董事会会议次数公司成立年度股权集中度Ｂ０．８０４Ｓｉｇ．Ｏ．５４９０．００４０．００２Ｏ．０６３Ｏ．１８Ｏ．０００··‘Ｏ．００００．００００．００９－０．５％．０．７８５－ｏ．３３２１．１８ｌ－ｏ．５１２．１．９８６Ｏ．∞３０．０１７旬．０８１．１．３８８Ｏ．０６６０．０９０．９３７Ｏ．００８“·０．１４５０．１１７Ｏ．５３ｌ襄４，２０Ｔ－３年财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表原始数据ｑ］ｉＳＴ公司（家）ＳＴ公司（家）合计Ｃｏｘ＆ＳｎｅｌｌＲｓｑＨａｒｅ０．３６１ＲｓｑｕａｒｅＮａｇｅｌｋｅｒｋｅ０．５１５７４２９预测值：ＩＩＥＳＴ公司（家）ｓＴ公司（家）４３８８准确率６３．２％７５．２％６９．２％表４．２１１＂－３年引入非财务指标Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析结果表原始数据非ｓＴ公司（家）非ｓＴ公司（家）ＳＴ公司（家）合计８Ｉ２３预测值准确率ｓＴ公司＜家）３５９４６９．８％８０．３％７５．１％Ｃｏｘ＆Ｓｎｅｌｌ０．４２７ＮａｇｅｌｋｅｒｋｅＲｓｑｕａｒｅ０．５３６Ｒｓｑｕａ托从研究结果中可以看出，在引入了非财务指标后，使用Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归分析的方法使预测结果有了较大的改善。在提前３年的预测中，如果仅仅使用财务指标，其准确率仅为６９．２％，但是当引入非财务指标后，其准确率上升Ｎ７５．１％。在提前２年４１基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究的预测中。如果仅仅使用财务指标，其准确率仅为８０．８％，但是当引入非财务指标后，其准确率上升Ｎ８３．７％。在提前１年的预测中，如果仅仅使用财务指标，其准确率仅为８８．９％，但是当引入非财务指标后，其准确率上升到９１．４％。Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归结果所示加入非财务指标的模型与只包含财务指标的模型相比，分类的正确率和拟合度都有所提高。而且相比较而言，前一年的模型在拟合度和分类正确率方面均高于前二、三年的模型。审计意见、独立董事比例这两个非财务指标在模型中很显著。４．３实证启示及建议４．３．１实证启示管理层激励方面。高级管理人员持股比例这个指标三年均未通过显著性检验，原因在于高级管理人员的持股比例偏低，不能产生有效的激励作用。持股比例过低根本无法把高级管理人员的利益与公司（股东）的利益紧紧地捆在～起。我国上市公司高级管理人员持股制度从一诞生就存在问题。这主要表现在以下两个方面，一方面是定位不明确。高级管理人员持股仅仅是内部职工持股的～个组成部分，不是一项单独的激励制度安排，没有独立的目的，也没有独立的运行机制和体制保障。由于我国股票一级市场和二级市场存在巨大的差价，持有股份的高级管理人员几乎不用付出太大的努力就可获利，这对年度报酬并不高的高级管理人员来说，无疑相当丰厚。这就使得我国上市公司高级管理人员的持股变成了一种福利制度，导致拥有剩余索取权产生的激励效应荡然无存。另外，与西方上市公司高级管理人员的持股计划相比，我国上市公司高级管理人员的持股有两个显著不同的特点：（１）它也是～种奖励，但这种奖励不是靠表现，而是凭正式员工资格就可获得：（２）这种奖励是针对过去的奖励，是～次性的，将来表现再好可能也无济于事。因此，这样定位不明确的持股制度，仅仅是一种福利性质的补偿，起不到多大的激励作用。另一方面是持股制度僵硬。我国的法规规定，上市公司高级管理人员在任职期间不能通过二级市场买卖本公司的股票。这样，高管人员除了在公司初次发行、增发新股或送配股（这些机会非常少）时可以取得公司股票外，没有其他增加持股的渠道。另外，为了控制扩容和提高筹资的效果，国家对内部职工股的发行和交易都有严格限制。种种因素最终使得我国上市公司的高级管理人员的持股处于一个十分尴尬的境地。就实际上来说，高管的薪酬和企业业绩本身也是互动的，从总体来看，我们甚至无法理清在陷入财务困境的前三年中，到底是企业业绩下跌导致管理层薪水低于正常水平还是因为薪水过低导致高管们心理不平衡而无动力努力经营。在独立董事比例方面，结果显示，独立董事比例越高，有利于公司降低发生硕士学位论文财务困境的概率。这表明独立董事制度，在提高公司稳健经营方面确实产生了一定的作用。独立董事在上市公司里发挥作用的一个原因就是声誉问题，一旦独立董事在上市公司中表现出应有的独立和客观，将极大地保护和提升他们的声誉，声誉将在一定程度激励独立董事去监督执行董事和经理人员。审计意见与财务困境的发生概率呈负相关，加入此变量后，模型的正确分类率相对提高。根据沪深交易所上市规则，注册会计师对最近一个会计年度的财务报告出具无法表示意见或否定意见的审计报告，这是财务状况异常的情形之一。虽然这一自变量与因变量在信息上存在小部分重叠，但样本中许多公司是因两种或两种情形以上的财务状况异常而被ＳＴ的，因此信息重叠部分对预警效果的影响极小．在我国，投资者对审计意见含义的理解已经使他们充分认识到标准无保留意见与非标准无保留意见之间的差异。当注册会计师签发非标准无保留意见时，表示可能是因为该公司财务报告的会计处理未能符合会计准则和会计制度的规定，或者是注册会计师的审计范围受到限制，无法顺利执行审计程序。因此，当注册会计师对上市公司的会计报表出具了带非标准无保留意见的审计报告时，他实际上是向市场传递了一个坏消息。在股权方面，股权集中度与财务困境发生的概率正相关，证明利益侵占效应超过利益趋同效应。控股股东的利益和外部小股东的利益常常不一致，两者之间存在着严重的利益冲突，在缺乏外部控制威胁或者外部股东类型比较多元化的情况下，控股股东可能以自利目标取代公司价值目标，并以牺牲其他股东的利益为代价追求自身福利最大化。值得注意的是在我们的研究中两类公司的股权集中度不具有显著差异，仅前一年和前三年在１０％的水平下显著。而姜秀华（２００１）［ｓ３１提出在实证研究中该项指标Ｔ检验的Ｐ值可达０．０００２，即在０．１％的水平下显著，究其原因可能是随着时间的变化，样本差异变大（姜使用的是１９９８年和１９９９年的公司，而本文使用的是２００３年至２００５年的共２３４家公司）。这期间经历了国有股减持风波等一系列的变化，而各上市公司的实际管理方式还依照从前的一贯思维，即股权上的变化并没有真正反映到公司治理绩效上来。年度累积超额收益率与发生财务困境的可能性呈显著负相关，在前１年、前２年通过了显著性检验。表明在财务困境发生的前１年、前２年，市场对面临财务困境的公司给出了相对市场平均收益较低的预期评价。可见它可以作为财务困境预警的一个重要变量。董事会会议次数在１＂－１年与发生财务困境的概率呈显著正相关。研究结果表明，在上市公司绩效下降之后董事会的活动通常会增加，上市公司的经营绩效会得到微弱的改进，在一定程度上表明了董事会会议的召开预示着公司出现了财务困境。董事为了履行其受托责任，使经理层按照股东的利益行事，董事会会议应该是定期的召开，而高频的开会很可能是上市公司出现了财务困境。基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究４．３．２基于实证研究的政策建议４．３．２．１增加经营者持股比例为了从根本上调动经营者的经营积极性和创造性，必须把经营者的经营成果与个人收入挂起钩来，这样才会改变目前企业资本运营效益低下的状况。首先要健全公司的激励机制。上市公司高级管理人员的能力是否充分发挥，是公司治理结构能否有效运行的关键因素之一。激励的核心是将经理对个人效应最大化的追求与公司利益最大化统一起来，在实现公司利益最大化的同时，实现公司经理个人效应的最大化。因此，提出以下建议：第一，报酬与业绩挂钩。上市公司从自身经营特点出发，将公司高级管理人员的报酬与公司的经营业绩紧密挂钩，根据收入公开、提高透明度的原则，设计具有特色的分配和奖励办法。该办法不应受工资总额的限制，经股东大会同意后实施，并保持相对稳定。第二，实行股权激励。公司运用每股利润、资产报酬率等指标来评价经营者业绩，根据经营者业绩大小给经营者一定数量的股票作为报酬。实行股权激励解决了高层经营者的经营积极性问题，使高层经营者的利益与公司的利益相一致，对规范公司治理结构具有重要的意义。第三，建立报酬委员会。在公司董事会下建立报酬委员会是规范公司治理结构的有效手段。报酬委员会主要对公司的董事会成员、监事会成员以及高层管理人员，根据其各自不同的工作业绩合理确定应获得的报酬水平。同时还可以对公司的其他各类人员报酬提出分配方案，使公司的各类人员的报酬均与劳动贡献和公司的盈利水平相联系。其次健全公司的约束机制。公司内部对经营者的监督主要来自于董事会。虽然董事会授权后就不再会对公司的日常经营发号施令，放手由经营者去干。但是为了防止他们谋私利，经营者的权限必须受到严格制约和监督。首先，经营者的管理权限不能超越董事会的授权范围。其次，经营者的经营行为要受到董事会的监督和评判。为了能有效的对经营者实施监督，审计必须在董事会的直接领导下进行，不能被经营者所操纵。再次，加大执法力度，提高违约成本。由于经营者不合理、不合法的行为，通常受到的制裁很轻或者根本没有制裁，这就使得违约成本大大低于违约收益，从而刺激了经营者违约和违法行为。因此要想有效遏制经营者的不良行为，必须加大执法力度，提高违约成本。４．３．２．２增加独立董事，加强董事的独立性董事会作为所有者（股东）与经营者（经理阶层）之间的重要枢纽，必须保证董事会独立于公司控股股东、内部经理阶层，从而保证董事会独立判断公司事务、对公司经营进行重大决策。于是，需要借助董事会在公司治理结构中的重要地位，引入独立董事，确保其外部与独立的身份，以此构筑一个超越经理角色之上的战略机构，即建立独立董事制度。独立董事是指在上市公司担任董事之外不再担任硕士学位论文该公司的其他职务，并与公司及其大股东之间不存在妨碍其独立做出客观判断的利害关系（尤其是直接或者间接的财产利益关系）的董事。他们既不代表出资入，也不代表公司管理层，不拥有上市公司的股份，与公司没有关联的利害关系。因此，独立董事可以更加客观、独立的考虑公司的决策，从而保证决策的公正性和准确性。不难发现，独立董事人数过少，不利于独立董事发挥应有的作用，而且会妨碍董事会的独立性。因此。应进一步增加上市公司董事会中独立董事的人数。建议上市公司独立董事的法定最低人数由两名提高到三至五名，同时尽快提高有关独立董事在董事会中所占比例的下限，使上市公司独立董事的数量同时满足人数要求和比例要求，并逐步使上市公司董事会过渡到独立董事占主导的结构。应该赋予独立董事一些特殊的权力，如公司的关联交易必须由独立董事签字后方能生效；独立董事可直接向股东大会、中国证监会和其他有关部门报告情况等。４．３．２，３正确引导会计师事务所的发展目前，我国事务所已逐渐建立起了信誉机制。但过长的审计年限导致了审计独立性的缺失。因此建议事务所与上市公司的审计聘期规定为４—５年。在聘期内不得变更事务所。另外，我国会计师事务所的组织机构有待进行二次改制。即中小型事务所采用无限合伙制，大型事务所推行有限合伙制。同时要改善公司治理结构，以保持审计独立性．首先，应落实审计委员会机制，使其发挥更大的作用：其次，对那些通过盈余管理使净资产收益率达到“保配”区间的上市公司和注册会计师，更应该成为重点监管对象。一最后为加快对入才资源存量结构的调整，提高行业吸引力和竞争实力，要建立优秀人才脱颖而出的机制。由于我们的薪酬水平不如国际会计公司．用人机制的建设就显褥更为重要。要打破传统体制下对人才论资排辈的限制，做好人力资源的开发、转换和储备，发挥国内文化的优势，培养团队精神，创造良好的工作氛围，充分调动人员的积极性和创新精神。同时要加强后续教育。全球经济一体化趋势的形成、信息网络技术的飞速发展、社会主义市场经济体制的逐步建立，都对注册会计师的知识层次、专业胜任能力提出了更高的要求。美国注册会计师协会对事务所行业及人员提出了“三个五”的要求，即会计师事务所行业应具有五种核心价值，它们是终身学习、胜任、正直、客观、与商务变化保持同步：注册会计师自身应具有五种核心能力，即沟通和领导能力、战略性和批判性的思考技能、关注消费者、客户和市场、对综合信息的演绎和技术能力；外部环境要求会计师事务所应能提供五种核心服务：鉴证和信息整合、技术服务、管理咨询和业绩管理、财务规划、国际化服务。。三个五”概念的提出，对确定注册会计师后续教育的目标、重点和内容具有极高的参考价值。基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究４．３．２．４注意对中小股东的保护第一，保护中小股东首先要确保中小股东对公司的监督权，改变“一股一票”的投票原则，引进累计投票制，一般说来，董事的选举是依据资本多数决定的规则进行的，由此而产生的董事会必定是由大股东本身组成或由代表他们利益的董事组成。事实上，大股东操纵，控制甚至损害中小股东利益或公司利益，通常是由代表其利益的董事来实现的。所以，累积投票制就是实现这一目标的一种机制；第二，推行强制信息披露制度，减少公司治理中的信息不对称现象的出现，加强对大股东的监督和约束，防止大股东利用私人信息优势采取机会主义行为，谋求个人利益损害他人利益；第三，由于我国的大股东掠夺在上市公司中最为普遍，为切实保护中小投资者的权益，应从以下四个方面加强投资者保护力度：一是应当明确建立中小投资者保护协会，在发生利益纠纷时代表中小投资者说话和行动，减少目前一发生问题就直接向监管部门投诉的状况。二是应当明确建立投资者权益保障基金，其同证券交易所风险基金、中央登记结算公司风险基金、证券公司投资者权益保障基金四者共同构成风险基金系列，从不同侧面保护投资者的合法权益。三是应当建立证券市场保险制度。除了建立公司董事、监事、高管人员、独立董事的责任保险以外，还应当建立公司及有关人员的保证保险（信用保险），在发生欺诈行为使投资者权益受到损失时，由保险公司承担部分责任。硕士学位论文结论本文的研究是在国内外学者们对财务困境预警、公司治理结构与公司绩效关系的大量研究基础上进行的，针对我国目前上市公司的具体情况，利用我国上市公司近几年的数据资料，使用ＳＰＳＳｌｌ．３统计分析软件、采用因子分析和Ｌｏ＃ｓｔｉｃ回归分析方法，选取了２３４家企业作为分析样本，将非财务指标引入财务困境预瞀模型研究领域，得到以下结论：（１）考虑非财务指标的影响，引入非财务指标后建立的模型的预测能力均要比仅使用财务指标而建立的模型要好．这说明在建立财务困境预警模型时，考虑非财务指标是可行的．把非财务指标引入到财务困境预警的研究领域，可以提高模型的预测能力．证实了将非财务变量引入财务困境预警模型会提高模型的预测能力的理论假设。（２）就整个财务困境预警的ｉｏ＃ｓｔｉｃ回归模型的实证结果来看，中国市场的数据在预测ｓＴ时存在时序短的弱点，即Ｔ．１年数据的预测解释能力大大优于１乏、Ｔ－３年的数据，而后者几乎不能应用于实际预测模型的构建中。这一点似乎与我国学者前期所饿的一些研究结果颤相矛盾，如张玲（２０００）提出的ｚ值模型可以提前４．５年对上市公司困境与否作出判别。之所以会出现这样的现象，一个可能的原因是：上世纪九十年代活跃于股市的上市公司大都质量较优，包装上市和会计造假相对较少，因而前期研究取这些公司作为研究样本，其数据可信度较高．因而财务状况恶化也遵循一般规律而可提前数年即作出判断。迸Ａ．２０００年以后，随着国有企业三年脱困的需要及其它一系列原因。上市门槛逐步降低，大量纯粹以圈钱为目的的公司包装上市，所谓上市“一年赢利，二年持平，三年亏损”的垃圾公司大量增加。这类公司通常会应高层需要而对财务作各种会计。调整”，使年与年之间的财务数据出现“断层”，从而其不再能用正常的统计方法和财务理论作出较好的解释。本文的研究样本取ｆ１２００３、２００４、２００５年的ＳＴ公司及配对公司，这些ＳＴ公司有相当数量正是２０００年后新上市的“包装企业”，其财务报表显示的经营业绩急速下滑正是以常规理论为基础建立起来的统计预测模型所不能承受之重。因而我们采自最新样本得出预测时序短的实证结论是现实市场环境变化的产物，其与前述研究有所不同亦在情理之中．本文与以往的研究区别在于：一是将公司治理结构等变量引入财务困境预警模型的研究，单一的财务变量集，不足以提供财务困境预警的完整信息，且财务信息的披露因利润操纵等原因呈现非真实性。因而加入非财务指标，有利于扩展财务困境预警模型的信息含量，且有利于提高预警的准确性。二是将因子分析与Ｌｏ＃ｓｔｉｃ回归结合使用，是本文异于国内外许多相关研究的重要创新之一，这一处理避免了以前相关研究人为根据经验主观选择财务指标的弱点。由于样本量有限，基于财务与非财务指标的财务困境预警模犁研究不能选择过多的财务指标，但人为选择财务指标可能会漏掉一些对企业财务状况有重要决定作用的指标。而因子分析则能在最大程度上保留原有指标的信息，并达到了降维的目的。同时在因子分析的基础上，以因子得分为数据样本建立预警模型，克服了自变量之间的多重共线性，使Ｌｏｇｉｓｔｉｃ回归方法应用的规范度和严谨度得到明显改善，从而大大提高了国内财务困境预测研究的方法水平。三是建立的是一个分阶段的财务预警模型，在ｔ－ｌ、ｔ．２、ｔ．３年三个年度中，分别建立了三个Ｌｏｇｉｓｔｉｃ财务预警模型，时间跨度长，可在一定程度上降低估计和预测误差。在本文研究中，由于种种原因，还存在着一些局限和不足，所以对后续研究有如下建议，希望有进一步的改进：（１）对样本的行业性差异而带来的模型偏差要很好地加以处理。在本文研究中，只是在选择建模样本时根据行业相同的原则进行筛选，以期望在一定程度上减少行业差异。本文曾考虑比较理想的方式是构造行业相关指标，即将所有的各选财务比率分别除以各公司所在行业当年财务比率指标的平均值，从而可以控制当年宏观经济形势和所在行业特征对个别公司的财务状况的影响。但由于我国上市公司行业分类标准不统一，且相关的行业指标难以获取，所以本文未用这一方法消除行业差异，期望后续研究可以考虑出更好的解决方法，以消除行业差异及宏观环境差异带来的模型的偏差。（２）研究变量的选择要进一步扩大。在国外同类研究中证明有显著的预测能力的变量，因为我国资本市场的自身问题，相关信息没有在年报中公开披露，所以这些变量未能采用。同时，有许多非财务变量揭示出很高的预测能力，除了本文引入的公司治理结构变量外，还有管理结构、董事会、高管、公司领导风格、内部控制等方面对公司的治理有相关影响，期望后续研究者扩大对非财务因素变量的范围，并找到具有较高的前瞻预测能力的变量，使构建的模型更具有完整性，提高模型的预测能力。（３）企业发生财务困境是多种因素共同作用的结果，而有些因素的影响是无法量化的，单纯从指标变量组合的财务困境预警模型来判定，也会产生预测的偏差。如何使那些无法量化的因素融入到财务困境预警模型体系中，以构建更加完善更加有效的财务困境预警模型，将是财务困境预警模型进一步研究的方向。另外从数据的采集上看，本文采集了大量的数据，但都是上市公司的数据，研究结论未必适用于大量的小型公司和未上市的大型国有集团公司。尽管财务困境预警模型尚缺乏完善的经济理论基础，在方法上也存在一些问题，但由于它对实际经济活动决策有着很好的辅助作用，受到了实务界和学术界的高度重视。从我们的研究来看，即使在我国当前各方面都不太完善的资本市场中，在没有进一步深入考虑影响我国上市公司财务状况的特殊因素下，基于财务报表再加入非财务指标的财务困境预警模型仍然有很大的发展前途。硕十学位论文参考文献【１］Ｆｉｔｚｐａｔｒｉｃｋ．ＡＣｏｍｐａｒｉｓｏｎｏｆＲａｔｉｏｓｏｆＳｕｃｃｅｓｓｆｕｌＩｎｄｕｓｔｒｉａｌＥｎｔｅｒｐｒｉｓｅｗｉｔｈＴｈｏｓｅＦａｉｌｅｄＦｉｒｍｓ．ＣｅｒｔｉｆｉｅｄＰｕｂｌｉｃＡｃｃｏｕｎｔａｎｔ，１９３２（１０１：５９８－６０５【２］Ｂｅａｖｅｒ．ＡｌｔｅｒｎａｔｉｖｅＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇＲｅｗｉｅｗ，１９６８（３）：１１３－１２２Ｍａ圈Ｊ螂ａｓＰｌｃｄｉｃｌｏ鹅ｏｆＦａｉｌｕｒｅ．Ａｃｅｎｔｍｔｉｎｇ［３］Ｚｍｉｊｅｗｓｋｉ．Ｍｅｔｌ脚ｏｌｏｇｉｓｔｉｃａｌＤｉｓｔｒｅｓｓＰｒｅｄｉｃｔｉｏｎＩｓｓｕｅｓＲｅｌａｔｅｄｔｏｔｈｅＥｓｔｉｍａｔｉｏｎｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌＭｏｄｅｌｓ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇＲｅｓｅａｒｃｈ，１９８４（２２）：５９－８６ａｎａｌｙｓｉｓａｎｄｐｒｅｄｉｃｔｉｏｎ【４】Ａｌｍａａｎ．Ｆｉｎａｎｃｉａｌｒａｔｉｏｓ，ｄｉｓｃｒｉｍｉｎａｎｔｂａｎｋｒｕｐｔｃｙ．ＪｏｕｎａｎｌｏｆｃｏｒｐｏｒａｔｅｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌ，１９６８（９）：５８９－６０９ＲａｔｉｏｓｏｆＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇａｎｄｔｈｅＰｒｏｂａｂｉｌｉｓｔｉｃＰｒｅｄｉｃｔｉｏｎ［５］Ｏｈｌｓｏｎ．ＦｉｎａｎｃｉａｌＢａ妇ｐｔｅｙ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＲｅｓｅａｒｃｈ，１９８０（１８）：１０９－１３１ＣａｓｈＦｌｏｗＤａｔａｔｏＰｒｅｄｉｃｔＦｉｎａｎｃｉａｌ［６］Ｂａｒｔｅｚａｋ，Ｎｏｒｍａｎ．ＵｓｉｎｇＯｐｅｒａｔｉｎｇＤｉｓｔｒｅｓｓ：ＳｏｍｅＥｘｔｅｎｓｉｏｎ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＡｃｃｏｔｍｔｉｎｇＲｅｓｅａｒｃｈ，１９８５（４）：３８４－４０１【７】陈静．上市公司财务恶化预测的实证分析．会计研究，１９９９（４）：３１．３８【８】张玲．财务困境预警分析判别模型及其应用．数量经济技术经济研究，２０００（６）：３８－４０【９】陈晓，陈治鸿．中国上市公司的财务困境预测．中国会计与财务研究，２０００（９），２３·２５［１０］Ｌｅｎｕｎｏｎ－ＭｉｃｈａｅｌＣｒｉｓｉｓ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＬ，ＫａｒｌＶＬｉｎｓ．ＯｗｎｅｒｓｈｉｐＳｔｒｕｃｔｕｒｅ．ＣｏｒｐｏｒａｔｅＧｏｖｅｍｍｍｅ·ａｎｄＦｉｒｍＶａｌｕｅ：ＥｖｉｄｅｎｃｅｆｒｏｍｔｈｅＥａｓｔＡｓｉａｎＦｉｎａｎｃｉａｌＦｉｎａｎｃｅ，２０Ｃ１３ａｎｄＦｉｎａｎｃｉａｌＤｉｓｔｒｅｓｓ：ａｌｌ【ｌ１］Ａｉｍ－ｏｍＪａｉｋｅｎｇｌ【ｉｔ．ＣｏｒｐｏｒａｔｅＧｏｖｅｒｎａｎｃｅＷｅｓｔｅｒｎＲｃｓｇｒｖｅＵｎｉｖｅｒｓｉｔｙ，２００４［１２］Ｊｅｎｓｅｎ．ＡｇｅｎｃｙｃｏｓｔｓＥｍｐｉｒｉｃａｌＡｎａｌｙｓｉｓ－ｔｈｅＣａｓｅｏｆＴｈａｉＦｉｎａｎｃｉａｌＩｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎｓｌＤ】．Ｕ．Ｓ．ＡＣａｓｅｏｆｆｌｅｅｃａｓｈｆｌｏｗ．Ｃｏｒｐｏｒａｔｅｆｉｌｎａｎｃｅ，ａｎｄａｎｄ血ｌａｎｃｉａｌｄｉｓｔｒｅｓｓｉｎｔａｋｃｏｖｅｐｓ．ＡｍｅｒｉｃａｎＥｃｏｎｏｍｉｃＲｅｖｉｅｗ，１９８６：３２３．３３９【１３］Ｓｉｍｐｓｏｎ，Ｇｌｅａｓｏｎ．Ｂｏａｒｄ２８１．２９２ｓｔｒｕｃｔｕｒｅｏｗｎｅｒｓｈｉｐｂａｎｋｉｎｇｆｉｒｍｓ．ＩｎｔｉｍａｔｉｏｎＲｅｖｉｅｗｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄＦｉｎａｎｃｅ，１９９９（８）：【１４】王嘉颖，陈碧滋．企业财务困境预警分析【Ｄ】．西南财经大学，２００１【１５１ＤａｉｌｙＣＭ，ＤａｌｔｏｎＤＲ。ＣＥＯａｎｄＤｉｒｅｃｔｏｒＴｕｒｎｏｖｅｒｉｎＦａｉｌｉｎｇＦｉｒｍｓ：ＡｎＩｌｌｕｓｉｏｎｏｆＣｈａｎｇｅ．ＳｔｒａｔｅｇｉｃＭａｎａｇｅｍｅｎｔＪｏｕｒｎａｌ，１９９５，１６（５）：３９３－４００［１６］Ｅｌｌｏｕｍｉ，Ｃ眦ｙｉｅ．Ｆｉｎａｎｃｉａｌｄｉｓｔｒｅｓｓａｎｄｃｏｒｐｏｒａｔｅｇｏｖｅｒｎａｎｃｅ：ａｎａｎａｌｙｓｉｓ．ＣｏｒｐｏｒａｔｅＧｏｖｅｒｎａｎｃｅ，２００１（１）：１５．２７ｅｍｐｉｒｉｃａｌ基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究【１７］Ｃｈａｎｇａｎｔｉ．ＣｏｒｐｏｒａｔｅＢｏａｒｄＳｉｚｅＣｏｍｐｏｓｉｔｉａｎａｎｄＣｏｒｐｏｍｌｅＦａｉｌｕｒｅｉｎｔｈｅＲｅｔａｉｌｉｎｇＩｎｄｕｓｔｒｙ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＭａｎａｇｅｍｅｎｔＳｔｕｄｉｅｓ，１９８５，２２（４）：４００—４１７ａｎｄｔｈｅｂｏａｒｄｏｆｄｉｒｅｃｔｏｒｓ：ｏｆｌａｗ，【１８］Ｂａｙｓｉｎｇｅｒ，Ｂｕｔｌｅｒ．ＣｏｒｐｏｒａｔｅｇｏｖｅｒｎａｎｃｅｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅｅｆｆｅｃｔｓｏｆｃｈａｎｇｅｓｉｎＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄｂｏａｒｄｃｏｍｐｏｓｉｔｉｏｎ．Ｊｏｕｒｎａｌｏｒｇａｎｉｚａｔｉｏｎｓ，１９８５（１）：６５０－６５７ｅｆｆｅｃｔｓｏｆｏｗｎｅｒｓｈｉｐｓｌｌｕｃｔｕｒｅｏｎ【１９］Ｈａｍｂｒｉｃｋ，Ｆｉｎｋｅｓｔｅｉｎ．Ｔｈｅｃｏｎｄｉｔｉｏｎｓａｔｔｈｅｔｏｐ：Ｔｈｅ１７５．１９３ｃａｓｅｏｆＣＥＯｐａｙｒａｉｓｅｓ．ＳｔｒａｔｅｇｉｃＭａｎａｇｅｍｅｎｔＪｏｕｍａｌ，１９９５（２）：【２０］Ｐｆｅｆｆｅｒ．Ｓｉｚｅ，ＣｏｍｐｏｓｉｔｉｏｎＳｔｕｄｙｏｆａｎｄＦｕｎｃｔｉｏｎｏｆＨｏｓｐｉｔａｌＢｏａｒｄｓｏｆＤｉｒｅｃｔｏｒｓ：ＡＯｒｇａｎｉｚａｔｉｏｎ—ＥｎｖｉｒｏｎｍｅｎｔＬｉｎｋａｇｅ．ＡｄｍｉｎｉｓｔｒａｔｉｖｅＳｃｉｅｎｃｅＱｕａｒｔｅｒｌｙ，１９７２：３４９－３６４【２１］ＡｎｄｅｒｓｏｎＪＷｅａｋＨ，ＬｅｅＹ，ＭｕｒｒｅｌｌＰ．ＣｏｍｐｅｔｉｔｉｏｎａｎｄＰｒｉｖａｆｉｚａｔｉｏｎＡｍｉｄｓｔＩｎｓｔｉｔｕｔｉｏｎｓ：ＥｖｉｄｅｎｃｅｆｏｒＭｏｎｇｏｌｉａ．Ｅｃｏｎｏｍｉｃｈｑｕｉｒｙ，２０００（４）．－５２７．５４９【２２】王克敏，姬美光．基于财务与非财务指标的亏损公司财务预警研究．财经研究，２００６（７）：６３．７２【２３］袁卫秋．基于会计和治理信息的财务困境预测模型研究．证券市场导报，２００６（８）：５ｌ一５７【２４］Ｓｔａｗ．ＴｈｅＥｓｃａｌａｔｉｏｎｏｆＣｏｍｍｉｌｍｅｎｔｔｏａＣｏｕｒｓｅｏｆＡｃｔｉｏｎ．ＡｃａｄｅｍｙｏｆＭａｎａｇｅｍｅｎｔＲｅｖｉｅｗ，１９８１（４）：５７７—５８７【２５］ＣｒｏｓｓｍａｎＳＪ，ＨａｒｔＯＤ．ＴａｋｅｏｖｅｒＢｉｄｓ，ｔｈｅＦｒｅｅ－ｒｉｄｅｒＰｒｏｂｌｅｍ，ａｎｄｔｈｅＴｈｅｏｒｙｏｆｔｈｅＣｏｒｐｏｍｆｉｏｎ．ＢｅｌｌＪｏｕｒｎａｌｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，１９８０，１１（１）：４２－６６［２６］Ｌｅｏ，Ｙｅｈ．ＣｏｒｐｏｒａｔｅＧｏｖｅｒｎａｎｃｅａｎｄＦｉｎａｎｃｉａｌＤｉｓｔｒｅｓｓ：ｅｖｉｄｅｎｃｅｆｒｏｍＴａｉｗａｎ．ＣｏｒｐｏｒａｔｅＧｏｖｅｍａｎｃｅ，２００４（１２）：３７８．３８８【２７】孙铮，姜秀华．治理弱化与财务困境：一个预测模型．南开管理评论，２００１（５）：１９．２５【２８］ＦｉａｇｇＪＣ，ＧｉｒｏｕｘＧＡ．ＰｒｅｄｉｃｔｉｎｇＣｏｒｐｏｒａｔｅＢａｎｋｒｕｐｔｃｙＵｓｉｎｇＦａｉｌｉｎｇＦｉｒｍｓ．ＲｅｖｉｅｗｓｏｆＦｉｎａｎｃｉａｌＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，１９９ｌ（４）：６７－７９Ｓ．ＥｖａｌｕａｔｉｎｇＦｉｒｍｓｉｎＦｉｎａｎｃｉａｌＤｉｓｔｒｅｓｓ：ＡｎＲｅｓｅａｒｃｈ，１９９６，【２９］ＨｉｌｌＮＴ，ＰｅｒｒｙＳＥ，ＡｎｄｅｓＥｖｅｎｔＨｉｓｔｏｒｙＡｎａｌｙｓｉｓ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＡｐｐｌｉｅｄＢｕｓｉｎｅｓｓ１２（３１：６０－７１［３０］邓晓岚，王宗军．非财务视角下的财务困境预警．管理科学，２００６（３）：３１．３９【３１］ｇ俊．基于非财务指标的财务困境预测及征兆分析．中国社会科学院研究生院学报，２００６（２）：５２．５８【３２］ＢｅａｖｅｒＷＨ．ＦｉｎａｎｃｉａｌＲａｔｉｏｓａｓＰｒｅｄｉｃｔｏｒｓｏｆＦａｉｌｕｒｅ：ＥｍｐｉｒｉｃａｌＲｅｓｅａｒｃｈｉｎ硕士学位论文Ａｃｃｏｕｎｔｉｎｇ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇＲｅｓｅａｒｃｈ，１９６６（５）：７１．１１ｌ１３３１ＳｔｅｐｈｅｎＡＲｏｓｓ．ＦｕｎｄａｍｅｎｔａｌｓｏｆＣｏｒｐｏｒａｔｅＦｉｎａｎｃｅ．ＦｉｆｔｈＥｄｉｔｉｏｎ．Ｉｒｗｉｎ／ＭｃＣｗａｗ－ＨｉｌｌＥｄｕｃａｔｉｏｎ，２０００【３４】谷棋，刘淑莲。财务困境企业投资行为分析与对策．会计研究，１９９９（１０）；１２．１３【３５】赵爱玲．企业财务困境的识别与分析．财经理论与实践，２０００（６）：６９－７２【３６］Ｓａｔｍｄｅｒｓ著，凌复华译．突变理论入门Ｍ．上海：上海科学技术和文献出版，１９８３［３７１ＳｃｏｔｔＪ．ＴｈｅＰｒｏｂａｂｉｌｉｔｙｏｆＢａｎｋｎ耻ｙ：ＡＣｏｍｐａｒｉｓｏｎｏｆＥｍｐｉｒｉｃａｌＰｒｅｄｉｃｔｉｏｎｓａｎｄＴｈｅｏｒｅｔｉｃａｌＭｏｄｅｌｓ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＢａｎｋｉｎｎａｎｄＦｉｎａｎｃｅ，１９８１（５）．－３１７—３４４【３８】ＳｃｈｏｌｅｓＭ·ＢｌａｃｋＦ．ＴｈｅｏｆＰｏｌｉｔｉｃａｌｐｒｉｃｉｎｇｏｆｏｐｔｉｏｎｓａｎｄｃｏｒｐｏｒａｔｅＬｉａｂｉｌｉｔｉｅｓ．ＪｏｕｒｎａｌＥｃｏｎｏｍｙ，１９７３，８１（２）：６３５－６５４ＪＦ，ＡｌｌｍａｎＥ．Ｆｉｎａｎｃｉａｌｄｉｓｔｒｅｓｓａｎｄ［３９］Ｃｈｅｎ．Ｗｅｓｔｏｎｎ蜘ｌｃｔｌｌｒｉｎｇｍｏｄｅｌｓ．ＦｉｎａｎｃｉａｌＭａｎａｇｅｍｅｎｔ，１９９５（２）：５７—７５Ｄ０］ｐｏｒｔｅｒ．Ｃｏｍｐｅｔｉｔｉｏｎａｄｖａｎｔａｇｅ［Ｍ］．ＮｅｗＹｏｒｋ：ＴｈｅＦｒｅｅ【４Ｉ］ＸｕＸＮ，ＷａｎｇＹ．ＯｗｎｅｒｓｈｉｐＳｔｒｕｃｔｕｒｅ，ＣｏｐｏｒａｔｅＰｒｅｓｓ，１９８５Ｇｏｖｅｒｎａｎｃｅ，ａｎｄＦｉｒｍ’ｓＰｅｒｆｏｒｍａｎｃｃ［Ｒ】．ＷｏｒｄＢａｎｋ，１９９７【４２】陈晓，江东．股权多元化、公司业绩与行业竞争性．经济研究，２０００（８）：２Ｓ－３５［４３］Ａｌｔｍａｎ，Ｂｒｅｎｎｅｒ．Ｉｎｆｏｒｍａｔｉｏｎ３５．５ｌｅｆｆｅｃｔｓａｎｄｓｔｏｃｋｍａｒｋｅｔｒｅｓｐｏｎｓｅｓｉｇｎｓｏｆｆｍｎｄｅｔｅｒｉｏｒａｔｉｏｎ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉｎｕｎｃｉａｌａｎｄＱｕａｎｔｉｔａｔｉｖｅＡｎａｌｙｓｉｓ，１９８１（１６）：［４４］Ｏａｒｋ，Ｗｅｉｎｓｔｅｉｎ．ＴｈｅＢｅｈａｖｉｏｒｏｆｔｈｅＣｏｍｍｏｎＳｔｏｃｋｏｆＢａｎｋｒｕｐｔＦｉｒｍｓ．ＪｏｕｍａｌｏｆＦｉｎａｎｃｏ，１９８３（３８）：４８９－５０４ｆ４５］Ａｈａｒｏｎｙ，Ｊｏｓｅｐｈ，Ｓｗａｒｙ．ＱｕａｒｔｅｒｌｙｄｉｖｉｄｅｎｄｙｉｅｌｄａｎｄｅａｒｎｉｎｇｓａｌｌｌｌＯｕｎＣａ／ｌｌｅｎＬｑａｎｄｓｔｏｃｌｄａｏｌｄｅｒｓＦｉｎａｎｃｅ，１９８０（３５１：１－１２【４６］Ｆａｍａ，Ｊｅｎｓｅｎ．Ｓｅｐａｒａｔｉｏｎｏｆｒｅｔｕｒｎｓ：Ａｎｅｍｐｉｒｉｃａｌａｎａｌｙｓｉｓ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆｏｗｎｅｒｓｈｉｐａｎｄＣｏｎｔｒ０１．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＬａｗａｎｄＥｃｏｎｏｎｆｉｃｓ，１９８３（２６）：３０１·３０５【４７】Ｗｅｉｓｈａｃｈ．ＴｈｅＤｅｔｅｒｍｉｎａｎｔｓｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，１９８８（１９１：５８９－６０６［４８］Ｒｏｓｅｎｓｔｅｉｎ．ＴｈｅＢｏａｒｄＣｏｍｐｏｓｉｔｉｏｎ．ＲａｎｄＪｏｕｒｎａｌｏｆＲｏｌｅｏｆＯｕｔｓｉｄｅＤｉｒｅｃｔｏｒｓｉｎＢａｎｋＡｃｑｎｉｓｉｆｉｏｎｓ．ＦｉｎａｎｃｉａｌＭａｎａｇｅｍｅｎｔ，１９９７（３）：２３—２６［４９］ＨｕｓｏｎＭａｒｋＲ，ＰａｒｒｉｎｏＲｏｂｅｒｔ，ＬａｕｒａＴＳｔａｒｋｓ．ＩｎｔｅｒｎａｌＭｏｎｉｔｏｒｉｎｇ５ｌ基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究ＭｅｃｈａｎｉｓｍｓａｎｄＣＥＯＴｕｍｏｖ盯：ＡＬｏｎｇ－ｔｅｒｍＰｅｒｓｐｅｃｔｉｖｅ．ＴｈｅＪｏｕｒｎａｌｏｆＦｉｎａｎｃｅ，２００１（６）：２２６５—２２９７【５０］Ｖａｆｅａｓ，Ｎｉｋｏｓ．ＢｏａｒｄＭｅｅｔｉｎｇＦｉｎａａｃｉａｌＦｒｅｑｕｅｎｃｙ１３－１４２ａｎｄＦｉｒｍＰｅｒｆｏｒｍａｎｃｅ．ＪｏｕｒｎａｌｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃｓ·１９９９（５３）：１【５ｌ】陈井勇，王克敏．股权结构、投资者保护与公司绩效．管理世界，２００４（７）：１２７．．１４８［５２］！Ｅ跃堂，陈世敏．会计改革与会计信息质量：来自中国证券市场的经验数据．会计研究，２００１（７）：１６－２６【５３］姜秀华，任强，孙铮．治理结构与公司业绩的相关性研究．财经研究，２００１（２７１：３－ｌｌ硕士学位论文致谢写到这一页，心情是轻松而又沉重的。轻松的是论文终于在漫长的煎熬中逐渐成形；沉重的是即将到来的毕业意味着学生生涯的结束。是暂别还是决裂？未知的人生如此苍茫，我没有答案。回望这两半年的研究生生活，我收获的不仅是专业知识，更有对生活的认识和对人生的思索。一路前行，一路学习，没有什么事情是可以一劳永逸的，这是我对未来唯一的把握，所以，即便是永远告别了学生时代，勤学的人生态度也还是要继续保持。在论文完成之际，谨向我的导师何进日老师致以最诚挚的谢意。本论文是在何老师的悉心指导下完成的，从论文的选题、资料收录、论文的研究过程、到最后论文定稿，无不倾注了何老师的心血和辛苦。何老师学识渊博、视野开阔、思维活跃、治学严谨、言传身教，使我明白了许多做人、做事的道理。他的具有学者风范的做人原则永远是我学习的楷模．感谢师母她一直给我以慈母般的关怀，使我深受感动。对导师和师母给予我的一切，我将铭记在心，再向两位致以深深的谢意！其次感谢学院各位领导为我们营造了良好的学术氛围和学习条件，感谢龚光明老师对本文撰写所提出的宝贵意见。伍中信老师、王善平老师、谢诗芬老师、刘桂良老师、陈共荣老师、朱启明老师、聂萍老师、姚靠华老师等的精彩授课让我获益匪浅．感谢同窗好友在写作中给予我的启发、帮助与关心，并陪我共同度过美好的求学时光，认识你们也是人生的一种幸运！最后感谢多年来一直在背后默默支持我的父母，是你们无言的关怀、鼓励和宽容，才使我有了这样的动力，走到了今天。为了你们，我更要不懈努力。祝愿所有关心和帮助过我的师长，同学、朋友和亲人幸福安康！桂梦吟２００７年ｌＯ月于岳麓山下基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究附录Ａ攻读学位期间发表的学术论文目录［１］桂梦吟，文娟．国有商业银行上市后面临的问题及对策．金融经济，２００７（６）：８６－８７［２］文娟，桂梦吟．公司财务控制权的度量和财务控制权收益．现代商业，２００７（７）：５２—５３［３］桂梦吟．非财务视角下财务困境预警模型研究．金融经济，２００１（１１）硕士学位论文附录Ｂ２００３年．２００５年样本公司一览表表町２００５年样本公司一览表序号股票名称股票代码配对股票名称配对股票代码１＊ＳＴ科健００００３５永鼎光缆６００１０５２＊ＳＴ嘉瑞０００１５６茂化实华Ｏ００６３７３＊ＳＴ古井Ａ０００５９６广东甘化０００５７６４＊ＳＴ恒立Ｏ００６２２冰山橡塑６００３４６５幅Ｔ兰宝０００６３１万向钱潮０００５５９６＊ＳＴ九化０００６５０威远生化６００８０３７＊ＳＴ天然０００６８３中达股份６０００７４８ｓＴ鑫安０００７１９科苑集团０００９７９９＊ＳＴ博盈０００７６０新华医疗６００５８７１０幅Ｔ化工０００７９ｌ岳阳兴长０００８１９１Ｉ＊ＳＴ天纺０００８１３华纺股份６００４４８１２幅Ｔ唐陶０００８５６厦门钨业６００５４９１３《Ｔ仪表Ｏ∞８６２洪都航空６００３１６１４ｓＴ商务０００８６３南天信息０００９４８１５＊ＳＴ巨力０００８８０江南重工６０００７２１６ｓＴ飞彩０００８８７大冷股份Ｏ００５３０１７＊ＳＴ天一Ｏ００９０８烟台冰轮０００８ｌｌ１８＊ＳＴ闽电０００９９３长源电力Ｏ００９６６１９＊ＳＴ联谊６０００６５乐凯胶片６００１３５２０＊ＳＴ多佳６０００８６金字集团６００２０１２ｌ＊ＳＴ精密６０００９２狮头股份６００５３９２２＊ＳＴ大元６００１４６燕化高新０００６０９２３章ＳＴ云大６００１８ｌ黔轮胎Ａ０００５８９２４＊ＳＴ黑龙６００１８７青山纸业６００１０３２５＊ＳＴ金牛６００１９９华资实业６００ｉ９ｌ２６＊ＳＴ亚星６００２１３厦门汽车６００６８６２７＊ＳＴ国瓷６００２８６川投控股６００６７４２８宰ｓＴ长运６００３６９南京水运６０００８７２９ｓＴ一投６００５１５大厦股份６００３２７３０螂运磕６∞７６７阳光股份０００６０８３１ｓＴ龙昌６００７７２中海海盛６００８９６Ｉｔ￥２２００４样本公司一览表序号般票名称股票代码配对股票名称配对股票代码ｌ＊ＳＴ戈德０００５３７飞乐音响６００６５ｌ２车ＳＴ长风０００５５２西藏矿业０００７６２３ｓＴ托普０００５８３宏图高科６００１２２４＊ＳＴ光明０００５８７美克股份６００３３７ＳｓＴ寰岛０００６９１长江投资６００１１９６ＳＴ重实０００７３６轻工机械６００６０５７ｓＴ通金马０００７６６通化东宝６００８６７基于财务与非财务指标的财务困境预警模型研究８聿ＳＴ大菲０００７６９秦丰农业６００２４８９＊ＳＴ延路０００７７６捷利股份０００９９６１０＊ＳＴ酒鬼０００７９９泸州老窖０００５６８ｌｌ＊ＳＴ京西０００８０２首旅股份６００２５８１２ｓＴ炎黄０００８０５浪潮软件６００７５６１３＊ＳＴ江力０００８１６凤凰股份６００６７９１４＊ＳＴ长兴０００８２７天通股份６００３３０１５＊ＳＴ龙涤０００８３２中国化建６００１７６１６＊ＳＴ中科０００９３ｌ首创股份６００００８１７＊ＳＴ农化０００９５０湖北金环０００６１５１８＊ＳＴ皇台０００９９５安琪酵母６００２９８１９幅Ｔ国能６０００７７甬成功０００５１７２０＊ＳＴ鑫泰６００１５６鲁泰Ａ０００７２６２ｌ＊ＳＴ福日６００２０３上海贝岭６００１７ｌ２２＊ＳＴ仕奇６００２４０亿城股份０００６１６２３＊ＳＴ中发６００３３５河北宣工０００９２３２４幸ＳＴ花雕６００６５９深南光＾ＯＯ∞４３２５＊ＳＴ万鸿６００６８ｌ聚友网络０００６９３２６＊ＳＴ数码６００７００江苏吴中６００２００２７＊ＳＴ陈香６００７３５恒顺醋业６００３０５２８ＳＴ屯河６００７３７锌业股份０００７５ｌ２９＊ＳＴ哈慈６００７５２金花股份６０００８０３０＊ＳＴ东信６００７７６中兴通讯００１００６３３１ＳＴ达尔曼６００７８８中宝股份６００２０８３２＊ＳＴ大盈６００８４４美利纸业０００８１５３３ｓＴ岁宝６００８６４凯迪电力Ｏ００９３９３４＊ＳＴ三普６００８６９钱江生化６００７９６表∞２００３年样本公司一览表序号股票名称股票代码配对股票名称配对股票代码１ＳＴ星源０００００５万杰高科６００２２３２ＳＴ鸿基Ｏ０００４０上实联合６００６０７３ＳＴ四通０００４０９长春一东６００１４８４ＳＴ天鹅Ａ０００４１８沈阳机床０００４１０５ＳＴ丹化０００４９８青岛碱业６００２２９６ＳＴ珠江０００５０５名流置业０００６６７７ｓＴ美雅０００５２９海欣股份６００８５１８ｓＴ长岭０００５６１二纺机６００６０４９ＳＴ常柴Ａ０００５７０经纬纺机０００６６６１０ｓＴ比特０００６２１前锋股份６００７３３１ｌｓＴ民化０００６３５海螺型材０００６１９１２＊ＳＴ南华０００６６０京山轻机０００８２ｌ１３幅Ｔ天发０００６７０世茂股份６００８２３１４ｓＴ灯塔０００６９５湖南海利６００７３１１５ｓＴ天仪０００７１０阳之光６００６７３１６ＳＴ吉纸０００７１８轻纺城６００７９０婴圭主焦堕兰。１７＊ＳＴ环保０００７３０中色股份０００７５８１８ｓＴ板材０００７６１太钢不锈０００８２５１９ｓＴ华信０００７６５华联股份０００８８２２０ｓＴ湖山０００８０１深天马Ａ００００５０２１ｓＴ一纺０００８０９大连创世６００２３３２２ｓＴ七砂０００８５１中科三环０００９７０２３ｓＴ夏利０００９２７上海机电６００８３５２４ｓＴ小鸭０００９５１宇通客车６０００６６２５ｓＴ金马Ｏ００９８０方向光电０００７５７２６ＳＴ江纸６０００５３金城股份０００８２０２７ｓＴ啤酒花６０００９０贵糖股份０００８３３２８ＳＴ鼎天五００１３９华东电脑６００８５０２９ｓＴ桦林６００１８２佛塑股份０００９７３３０ｓＴ锦州港６００１９０深赤湾Ａ００００２２３１ｓＴ天龙６∞２３４物华股份６００２４７３２ｓＴ珠峰６００３３８安凯客车０００８６８３３＊ＳＴ永生６００６１３聚友网络０００６９３３４＊ＳＴ丰华６００６１５澄星股份６０００７８３５ｓＴ联华６００６１７江苏索普６００７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作者：

学位授予单位：

桂梦吟湖南大学

相似文献(10条)

1.学位论文 黄彦军 沪深股市上市公司财务困境预警模型——基于公司治理与会计信息的实证研究 2005

近年来，上市公司财务困境的预警一直是国内外学术界的研究热点，但就国内绝大部分学者而言，仅局限于利用会计信息、选用财务指标进行财务困境的研究。从投资策略角度分析，在信息不对称的市场中，尤其是在中国这样一个新兴的证券市场，仅仅以会计信息为基础建立的财务困境预警模型未必具有最佳的预测效果。此外，中国的特殊国情与环境，造就了沪深股市上市公司特殊的公司治理结构，所以有必要把公司治理作为研究公司财务困境的一个角度。

本研究利用上市公司的公司治理与会计信息，从公司治理能效、财务质地、经营质量三个层面，探讨影响公司发生财务困境的因素，并构建沪深股市上市公司财务困境的预警模型，以期为投资人等利益相关者作出正确的决策提供科学依据。

论文共分为五个部分来进行沪深股市上市公司财务困境预警模型的研究。第一章阐述了研究的背景与意义；第二章进行文献回顾，包括对财务困境的界定与对国内外研究文献的探讨；第三章进行研究设计，包括对研究所用模型、样本、数据年份的选择，以及研究假设的提出、指标体系的属性分析；第四章进行实证研究，包括研究样本的描述性分析、财务困境预警模型的构建、检验与分析；第五章得出研究结论，并指出本研究的创新、不足，以及后续扩展的研究思路。

本研究的实证结果发现：第一，在进行沪深股市上市公司财务状况的预测时，公司治理信息具有不可替代的作用，尤其是上市公司的股权结构对财务困境的发生有显著影响；第二，沪深股市上市公司的董事会构成与结构、管理层持股状况对公司财务困境的发生并无显著影响；第三，上市公司的偿债能力、资产营运能力、盈利能力对公司财务困境的发生有显著影响。第四，上市公司的成长能力、现金流量对公司财务困境的发生无显著影响。第五，上市公司的行业与规模因素对公司财务困境的发生有显著影响。

本研究的主要创新之处在于，从多层面、多角度，综合探讨影响上市公司财务困境发生的因素，建立了以公司治理信息与会计信息为基础的沪深股市上市公司财务困境预警模型，模型预测准确率达到70％，预警能力较高。

2.学位论文 田常浩 上市公司财务困境预警模型的跨期实证研究 2002

财务困境是一个企业无力偿还到期债务的困难和危机,每个企业在其经营过程中,随时都必须考虑预警财务困境和失败.财务困境又是一个世界性的问题,每年全球都有大批企业陷入财务困境.随着中国市场经济的深入发展和市场机制的逐渐完善,企业财务风险有了明显增加,为了防范财务困境和对财务困境采取补救措施,在企业未达到破产之前,预测财务困境发生的可能性已经被提到日程上来.该文的目的是以1998—2000年间被特别处理的60家非健康公司及60家财务健康公司为抽样样本,以ST公司被特别处理前三年的财务资料为资料来源,试图找出对上市公司财务困境具有解释能力的因子,即找出当财务危机来临时哪些变量会越来越显著.进一步用Fisher二分类判别分析、神经网络方法分别建立预测模型,最后根据不同期间的验证样本来检验各种模型的跨期适用性,并且比较这两种方法的优劣性.该文最终建立了Fisher逐步判别分析和神经网络两个预警模型,其在财务困境前三年的预测准确率分别为:88.33％、100％、85％、91.25％、78.07％、72.56％.实证研究表明,这两个模型具有较好的预警性.

3.期刊论文 刘科学.潘伟伟.LIU Kexue.PAN Weiwei 上市公司财务困境预警模型--一个基于沪市A股上市公司的实证研究 -科技和产业2006,6(6)

本文以我国沪市上市公司为研究对象,遴选了2004年度首次亏损的23家上市公司作为财务困境公司样本,同时选取了23家与之有大致相同规模的盈余公司作为正常公司样本.对相关公司的相关财务指标进行调整后,进行Logistic回归,从而建立两个财务困境预警模型,并对之进行实证检验.研究结果表明:采用调整财务数据后建立的财务困境预警模型对未来事件的预测率比采用原始数据建立的财务困境预警模型的预测率要好.

4.学位论文 张建文 沈阳市国有企业财务困境预警研究 2006

财务困境是一个世界性的问题，自上世纪60年代以来，随着企业破产问题的日益严重，各国学者纷纷试图通过定量分析对企业破产提前做出预测。近五十年来，从多元判别分析等线性预测模型，到以神经网络模型为代表的各种非参数预测模型，相关的研究成果层出不穷。但是，在国内对企业财务困境预测的研究才刚刚起步，并且主要集中在对上市公司财务困境预测的研究上，其主要原因有两点：一是1993年7月1日之前我国并没有实施统一的会计准则，缺乏可靠规范的研究数据；二是非上市公司财务数据的获取十分困难。但鉴于目前国内非上市公司的数量远远多于上市公司，因此，研究如何利用国内外现有的研究成果，结合中国的实际对众多国有企业的财务困境做出准确的预测，是摆在我们面前迫切需要解决的问题。

沈阳市作为新中国的一个老工业基地，国有企业众多，而且存在着严重的资不抵债和亏损现象。从2003年开始，沈阳市国有企业使用了统一规范的“企业财务会计决算报表软件”，这为进行财务困境预警研究打下了坚实的基础。因此，如果能依靠现有的财务数据建立财务困境预警模型，并借助该预警模型对沈阳市国有企业的财务困境提前做出预测，对于沈阳市国有资产管理者、银行或者企业员工来说，都具有十分重要的意义。

本研究以沈阳市的国有企业为研究对象，将亏损额大于折旧额作为企业陷入财务困境的标志。首先对从事本研究的前提进行假设，然后挑选出财务困境企业和非财务困境企业，并把它们按一定条件划分到样本组和检验组。接着对样本组企业的财务指标先进行比较分析，然后利用Logistic回归和BP神经网络两种方法建立财务困境预警模型，并对检验组用财务困境预警模型进行预测，最后比较样本组和检验组的预测准确率。研究发现，由流动资产周转率、资产负债率、销售收入增长率、扣除投资收益的税前销售利润率和税前资产利润率这五个财务指标建立的数学模型具有较强的预测能力。比较两种方法，发现BP神经网络模型对样本组的预测能力好于Logistic回归模型，且对沈阳市国有企业发生财务困境前一年的预测准确率高达95％；但对检验组的预测效果同Logistic回归模型相当。

通过本研究，证明了即使企业实行不同的行业会计制度，也可以用数学方法找出事物的本质。本研究用少数的财务指标建立了财务困境预警模型，极大地减少了财务分析工作量，克服了传统的财务分析复杂、费时、费力的缺点。

本文共分五部分：第一部分介绍了国内外财务困境预警研究的文献，阐述了本研究的目的与意义和研究的思路与方法；第二部分介绍了财务困境研究的理论基础，财务困境的界定及财务困境预警研究的基本方法；第三部分是对财务困境企业的选择、财务指标的选择及分析，此外还提出了对本研究有重大影响的假设；第四部分是财务困境预警模型的实证研究部分。本研究建立了Logistic回归模型和BP神经网络模型，对这两个模型的判别效果进行了比较，并在最后运用Logistic回归模型对2005年沈阳市国有企业进行了财务困境预测；第五部分为结束语部分。首先总结了实证研究部分的研究成果，然后说明了本研究的创新和不足并在最后提出了一些建议。

5.学位论文 黄安定 财务困境预警模型在信贷风险管理中的应用 2007

信用风险是金融市场中最古老、最重要的风险形式之一，也是商业银行等金融机构所面临的主要风险。信用风险的度量和管理是金融机构日常经营管理的核心，传统的信贷风险管理中使用的大多是些定性分析工具，有一定的局限性。因此，研究和开发信用风险识别技术对防范和化解银行信用风险具有重要意义。

国际上信用风险管理的发展大约经过专家制度法、财务比率综合分析法、多变量信用风险判别模型和以CreditMetries为代表的现代信用风险量化模型。我国商业银行由于种种原因信用风险管理活动才刚刚起步。目前，我国商业银行较多使用的是6C法和五级分类法等方法，但这些方法存在着相当的局限性。而要运用当今流行的以信用评级为基础建立测量信用风险的内部方法与模型，现阶段，我国的信用评级制度不健全、基础数据缺乏等客观条件都制约了这些模型的实际操作。

由于财务预警模型的低成本、容易操作，本文运用财务困境预警模型中的Logit模型，从银行的角度出发，根据预先规定的选择标准确定财务困境公司和非财务困境公司两组数据，运用Logit方法，建立了商业银行针对企业财务困境的预警模型。实证研究的结果表明Logit模型是较理想的商业银行信用风险识别模型，该模型有助于判定借款人的质量和经营业绩，可以在一定程度上预测企业未来的信用风险的大小，为管理信贷风险提供新的方法，提高我国银行信贷风险管理的水平。最后，在实证研究结果的基础上，作者提出一些关于该模型的运用时应该注意的几个问题，以及我国今后在借鉴和学

习国外先进经验、提高信用风险管理水平所需要做的努力方面提出一些个人意见和建议。

6.期刊论文 邓敏.韩玉启.DENG Min.HAN Yu-qi 基于数据推理和模式识别的财务困境预警模型 -南京理工大学学报（自然科学版）2009,33(6)

通过对比研究,指出了基于统计分析方法的传统财务困境预警模型的缺陷,分析了基于数据演算推理和模式识别的新兴财务困境预警模型的特点.对多个有代表性模型特点的分析表明,新兴的财务困境模型具有容错能力、动态适应性、人工智能和解释能力等特点,更适合目前公司错综复杂的财务状况.该文在分析结果的基础上,提出了财务困境预警问题未来的研究方向.

7.学位论文 史文丽 融入非财务因素的财务困境预警研究 2008

现代企业面临着各种风险,当风险积聚到一定程度,如果不能及时地采取化解措施,就会陷入财务困境。企业一旦陷入财务困境,波及层面相当广泛,将严重影响到广大投资者的利益。国内外的财务困境事实及举措表明,为了加强企业财务困境的预防与控制,构建一套高效、灵敏、实用的财务预警系统是当今国内外财务理论界与实务界研究的热点问题之一。因此,对我国企业财务预警问题进行研究是十分紧迫和有必要的。

当前的财务困境预警研究绝大多数偏重用财务指标来构建模型,然而财务指标存在着被粉饰、滞后性、不全面等缺陷,表明仅含财务指标之预警模型无法对我国的公司财务困境提供足够的预警信息。国内对非财务指标在财务困境预警模型中的综合应用和实证研究较少,局限于公司治理因素,且大多未将财务指标与非财务指标综合起来考虑。本文构建的财务困境预警模型,在考虑传统的财务指标影响的基础上,综合融入了非财务指标,包括公司治理、对外担保、关联交易、审计意见等方面对财务困境的预警作用。 首先,论文对相关文献进行了综述。

在第二章,从理论和文献的角度探究了公司治理、对外担保、关联交易、审计意见等方面与财务困境的关系并提出假设。 第三章,论文提出假设前提及样本选择的依据,然后分析选取的财务指标和非财务指标,并对模型原理和研究程序进行说明。

第四章,论文选取2005-2007年沪深两市首次被ST的公司作为财务困境公司样本,运用Logistic回归分析,分别建立被ST前三年的单纯财务变量的预警模型和融入非财务因素的预警模型并检验。实证结果表明,担保比率越大,财务困境发生的概率越高；盈利能力、股权集中度、偿债能力、营运能力越高,财务困境发生的概率越低；融入了非财务指标的预警模型预测准确率更高。通过增加非财务因素,的确能够增进公司财务困境预警模型的预测能力,非财务指标可以更本质地反映困境公司的特征,并可以在一定程度上解释财务困境发生的原因。

最后,本文结合实证结果,相应提出了正确处理股权集中与股权制衡的关系、强化独立董事职责、建立合理激励机制、加强担保规范的建议。

8.学位论文 刘翠屏 基于行业差异性的上市公司财务困境预警实证研究 2007

从识别与预测的角度来看，财务困境是一个渐进的过程，财务困境的发生是有先兆是可以预测的。早期预警信号可以提醒管理层采取相应的预防措施，从而缩短发生损失的时间长度，或者改善公司的经营及财务状况，使公司健康发展。因此，建立有效的财务困境预警模型是财务的一个重要问题。而在证券市场中，不同行业的上市公司由于面对的市场结构、与宏观经济周期的关联度以及所处的行业生命周期阶段等均不相同，从而其表现出来的财务特征也具有显著差异，所以，在财务困境预警中对公司所处的行业进行分析和考虑是进行财务困境预警非常重要的步骤。

本文根据中国证监会(2001)对A股上市公司的行业分类，以机械设备仪表、金属非金属和石油化学塑料塑胶3个行业为研究对象，通过剖面分析和Kruskal-WallisH方法探讨构建财务困境预警模型中不同行业财务指标的差异性。在行业差异性研究的基础上，利用样本公司t-3年的数据，运用因子分析法进行降维处理，并以提取的因子变量作为新的变量，构建分行业的Logit财务困境预警模型并对模型的效果进行检验。

研究结果表明不同行业之间的财务比率具有差异性，尤其在偿债能力指标的差异性最为显著。基于行业差异性构建的预警模型对财务困境公司的判定准确率分别达到了85.0％、80.8％和84.2％，平均判定准确率为83.3％，效果理想。与不分行业构建的预警模型相比，其总体平均判定准确率与对ST公司的平均判定准确率分别高出2.5％和8.3％，把财务困境公司误判为非财务困境公司的误判率更低，模型的拟合度更优，从而预测效果更为理想。这一成果表明本研究构建的财务困境预警模型不仅行之有效，而且将为会计师事务所、投资者和监管部门进行相应的行业分析以及将公司放在特定的行业进行定位提供相关理论支撑和技术支持。

9.会议论文 黄安定.姜伟 财务困境预警模型在信贷风险管理中的应用 2007

信用风险的度量和管理是金融机构经营管理的核心，传统的信贷风险管理中使用的大多是些定性分析工具，有一定的局限性。本文利用企业财务预警模型中的Logit模型建立了商业银行针对企业财务危机的预警模型。可以在一定程度上预测企业未来的信用风险的大小，为管理信贷风险提供新的方法。

10.学位论文 冯世全 基于可持续增长率的财务困境预警模型实证研究 2008

随着我国市场经济体制改革的深入和资本市场的快速发展，经济领域中的复杂性、不确定性日益突出；加上内部经营管理不善，不少企业频频陷入财务困境。财务困境对企业本身及其利益相关者产生巨大影响，大量的企业危机还是宏观金融危机的重要微观基础。与其他财务问题相比较，财务困境问题不仅是一个微观的问题，也是一个宏观的问题。财务困境不仅关系到企业能否在激烈的市场竞争中生存下来，而且这种影响对于国家产业结构的影响无疑也是巨大的。公司一旦陷入财务困境，往往会给股东、债权人、员工、国家等利益相关者造成巨大的损失，也给证券市场的健康发展带来了不良影响。因此对财务困境进行预测研究显得非常必要，建立我国公司的财务预警系统，在公司面临财务风险的时候及时发出预警信号，对各利益相关者主体来说都具有非常重要的实践意义。

从规范理论方面看，目前能够解释财务危机原因且具说服力的规范性理论很少，并且这些理论对于企业陷入财务危机的原因及其过程并没有给出明确的解释，使得关于财务危机预警问题的各种研究没有一个统一的、被广泛接受的理论依据。事实上，企业陷入财务困境直至破产是一个逐步的过程，大多数企业的财务失败都是由财务状况异常到逐步恶化，最终导致财务失败或破产。因此，企业的财务失败具有一定的先兆，是可以预测的。

从实证理论方面看，在财务预警理论的研究文献中，看到研究者采用了包括一元判别分析方法、多元线性判别方法、多元逻辑回归方法和人工神经网络技术等方法在内的一系列创新的方法，对财务困境的预警进行了卓有成效的研究。研究者纳入预警模型的指标包括传统财务指标和一系列的非财务指标，但有一个重要的综合性财务指标一直受到忽视--可持续增长率。可持续增长的财务思想，是指企业的实际增长必须和自身资源相协调。企业增长过快，会引发企业资源的紧张，进而招致企业的财务危机或破产；增长过慢，又可能抑制而使企业资源不能有效利用，进而丧失增长能力直至被他人兼并，这同样会引发企业的生存危机。也就是说，可持续增长率是由企业的经营效率和管理政策所决定的企业增长率，它深刻地反映了一个企业的内在实力。企业可持续增长的实质是研究企业增长的合理速度以及企业增长原动力问题。按照这种理论分析，可持续增长模型必然包含着企业未来的财务状况的信息。因此，本文的研究目的主要是通过实证研究来揭示出可持续增长率在财务困境预警系统中的信息含量，即它在财务困境的预测中有无贡献。 本文结合财务困境预警和财务可持续增长的相关理论，在对我国公司财务困境及其制约机制进行理论分析的基础上，运用2004到2008年我国上市公司的数据，采用实证研究与规范研究相结合、定性分析与定量分析相结合、数学模型与统计分析方法相结合的方法，引入可持续增长模型，对我国公司财务预警进行了深入研究。

第一部分导论本章论述企业财务困境预警的背景、研究意义、当前国内外研究的现状，并说明本文的研究内容与方法。

第二部分财务困境理论和可持续增长模型的机理分析本章主要就财务困境与可持续增长模型及其联系进行了理论分析，包括财务困境的界定、财务困境预警的理论基础、预警方法以及可持续增长率及其影响因素；最后分析了可持续增长率与财务困境的相互联系与机理。从规范分析中发现，可持续增长至少通过三个途径(企业价值，财务资源，组织管理)与财务困境联系了起来，不合理的增长会导致财务危机发生的概率提高。

第三部分研究设计本章首先提出了研究假设，其次说明了实证检验的方法与程序以及本研究的变量定义与样本选取。具体内容为：选取2007年至2008年被首次ST(*ST)的公司作为陷入财务困境公司的样本，其中2007年的50家ST(*ST)公司作为建模样本，2008年18家ST(*ST)公司作为模型预测效果检验样本。这两年的ST(*ST)公司都遵循了相同的筛选标准，即都是因财务状况异常而被沪深两市证券交易所特殊处理(即被ST或*ST)的A股上市公司；都是当年被首次ST(*ST)的公司；都剔除了因其他原因ST(*ST)的公司；都剔除了数据不全或数据不合理的公司。和其他研究选择1：1选取正常公司的做法不同，本文扩大了非ST(*ST)公司的样本，按照1：2.5的比例进行非ST(*ST)公司的选样。非ST(*ST)公司样本同样来自2007年和2008年，样本数分别为125个和45个。选取非ST(*ST)公司样本的标准是：和ST(*ST)在公司成立时间和规模等方面一致。

本文选取财务变量的原则是：经统计，选取以前研究中被证明具有高敏感度的财务变量和研究中使用频率最高的变量，涵盖了短期偿债能力、长期偿债能力、资产管理能力、盈利能力、成长能力、现金流量指标几个领域和综合性财务指标可持续增长率共7个指标作为回归的自变量。以1代表

ST(*ST)公司。以0代表非ST(*ST)公司作为因变量进入回归分析。回归模型选择了使用频率最高的Logistic二值响应模型，即：其中Pi是在条件Xij下事

件发生的概率，1—Pi代表事件不发生的概率，α是截距，βij是待估的参数。

第四部分实证检验和分析本章为实证主体部分。在描述性统计的基础上，分两步进行了回归分析。首先以可持续增长率为自变量进行了单变量回归，单变量回归的目的是检验可持续增长率在财务困境预警模型中的信息含量。在此基础上，加入第三部分选择的其他财务变量进行多变量回归，最后得出了多变量回归的模型，并对模型进行了预测效果的检验。具体方法为：通过统计性描述，发现可持续增长率变量的均值在ST(*ST)公司和非ST(*ST)公司之间具有显著差异，在连续三年的考察中，ST(*ST)公司的可持续增长率均值显著地低于非ST(*ST)公司的均值。这说明可持续增长率对财务困境有很强的预测能力。随着ST(*ST)年份的到来，这种差异越来越大。反映了越是靠近ST(*ST)年份，变量预测能力越高。正是基于这个原因，在随后的多变量回归中，只选择了ST(*ST)前一年的数据进行回归。回归过程设定为SPSS15回归软件自动进行变量的筛选，结果有三个变量通过了0.05的显著性水平检验，它们是可持续增长率、总资产周转率和资产报酬率。多变量回归的结果进一步说明：正如假设的那样，可持续增长率确实具有很高的风险预测能力。而且在随后的检验中，回归模型的判断正确率高达93.33％。

第五部分研究结论与对策建议本章结合全文研究内容对研究结论做出总结与解释，提出了相关的对策建议，并指出本文局限性与进一步研究方向。 经过五章的规范分析与实证检验，本文得出了如下的结论：

(1)财务困境的形成是一个积累与渐进的过程，受到各种因素的影响，表现出庞杂多样的征兆信号。因此，财务困境的预测研究不仅要致力于预测识别模型的开发，还应结合财务困境的成因，检验具有良好日常监测能力的重点指标。两者结合将更有利于完善财务困境预测研究的理论框架，对于企业的生存与发展也具有更为重要的意义。

(2)总体来看，我国上市公司的财务数据在财务困境的预测上表现出了较强的有用性。利用上市公司可持续增长率和财务报表中的其他财务信息，能够较为有效地对财务困境进行监测和识别。

(3)在财务困境预测模型中加入可持续增长率指标是有效的。在以A股上市公司为样本的财务困境预测模型构建过程中，本文用可持续增长率指标不仅通过了显著性检验，还在多元分析中显示出了很强的预测能力。因此，可持续增长率指标在财务困境的预测上有较高的信息含量。

(4)我国的ST(*ST)制度在反映上市公司财务健康程度方面是有效的。尽管该制度更多侧重了上市公司盈利能力的考察，但A股上市公司样本的单变量检验和多变量检验结果显示，ST(*ST)公司和非ST(*ST)公司的资产营运效率、偿债能力以及可持续增长率确实也存在显著的差异，并且距离ST(*ST)年份越近，这种差异越明显。 本文的主要贡献是：

首先，系统地论述了可持续增长率与财务困境的理论联系。通过规范分析，将可持续增长率引入财务预警系统，有助于优化现有的财务预警系统。 其次，在理论分析的基础上，首次采用Logistic二值响应模型，收集我国上市公司A股的数据，对可持续增长率在财务预警中的分辨能力进行实证分析。结果得到了高度显著的多元预测模型，并进行了预测效果检验。

最后，研究结果证明，可持续增长率在财务困境预测中具有很高的信息含量，其预测效果显著优于大部分的传统财务指标。

本文链接：http://d.g.wanfangdata.com.cn/Thesis_Y1208537.aspx

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下载时间：2010年9月25日